#LTI_аналитика #POSI

Отчет Positive Technologies за первый квартал

И еще сегодня отчитался Позитив за первый квартал, хотя годовой отчет был всего пару недель назад:
Отгрузки 3.8 млрд рублей, х2 YoY
Выручка 2.3 млрд рублей, +8% YoY
EBITDAC -2.1 млрд рублей
NIC -3 млрд рублей
FCF 7.7 млрд рублей, -25% YoY
Чистый долг 12.4 млрд рублей, Net Debt / EBITDA 1.92

Первый квартал у разработчиков ПО не показателен из-за сезонности, поэтому на его основе сложно делать какие-то выводы. Из интересного:
- На рост отгрузок х2 можно сильно не обращать внимание, так как туда могли доехать часть оплат еще из 2024 года и в целом 3.8 млрд рублей это только 10-12% от плана компании на год
- Немного сократили административные расходы vs пиковые Q3-Q4, но массовой оптимизации нет, расходы на персонал даже немного выросли, несмотря на сокращения сотрудников
- Из-за специфики бизнеса в первом квартале очень высокий FCF, так как приходят оплаты за продажи в конце предыдущего года. В результате чистый долг сократился, но все еще значительный по меркам сектора.

Основной вопрос в Позитиве - сможет ли компания в этом году выполнить гайденс по отгрузкам (33-38 млрд рублей). С учетом сезонности узнаем мы это, вероятно, только в январе 2026 года.

Делал недавно обзор Позитива после годового отчета, мнение не изменилось: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/

@long_term_investments

#LTI_новости

РСХБ купил 50% Авито

Интересная новость - структура Россельхозбанка купила 50% Авито у фонда Kismet Ивана Таврина: https://www.rbc.ru/business/24/04/2025/680920149a794727a019629e

Сумма и условия сделки не известны. В 2022 году Kismet купил Авито у Naspers за 151 млрд рублей, тогда РСХБ выступил основным кредитором. Для Таврина это была супер сделка, сейчас справедливая оценка Авито кратно выше.

Еще пара интересных фактов из статьи:
- На момент сделки в 2022 году долг Avito находился на уровне 6 EBITDA, текущий — 1 EBITDA
- В фокусе акционеров подготовка компании к расширению на международных рынках и проведение IPO

РСХБ - единственный крупный российский банк не в SDN, что могло могло быть одной из причин его выбора. Иван Таврин и Kismet сейчас по санкциями США.

Авито - отличный бизнес, на графике динамика выручки и прибыли его основного юрлица ООО "КЕХ Коммерц". В 2023 году заработали 100 млрд выручки и почти 40 млрд прибыли, данных за 2024 год пока не видел, но скорее всего показатели еще значимо выросли. Судя по косвенным данным фактически во всех основных вертикалях Авито увеличивает долю рынка + в компании работает много знакомых и по отзывам это один из лучших работодателей на российском рынке.

Не думаю, что Авито выйдет на IPO в ближайшее время. На месте акционеров я бы подождал пару лет, пока прибыль еще вырастет, ставка снизится и возможно начнут возвращаться какие-то зарубежные инвесторы, в этом случае компанию можно будет продать значительно дороже, чем сейчас. Вполне вероятно к моменту IPO оценка Авито будет более 1 трлн рублей.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #VKCO

Результаты VK за первый квартал

VK выпустил выпустил урезанный отчет за первый квартал:
- Выручка 35.5 млрд рублей, +16% YoY
- EBITDA 5 млрд рублей, х4.7 YoY

- Сегмент Соц. сетей сильно замедлился, выручка всего +10% YoY, но показал рост EBITDA
- VK Tech продолжает хорошо расти, выручка +64% YoY
- Экосистема и ЭдТех показали ускорение темпов роста выручки

Ключевое в отчете, что EBITDA сильно лучше ожиданий после ужасных результатов прошлого года. И что ее вообще раскрыли, ранее за первый и третий квартал только выручку показывали. VK по-прежнему подтверждает гайденс 10+ млрд рублей EBITDA в 2025 году, но с учетом результатов первого квартала потенциально может быть значимо больше.

Полную отчетность за квартал не раскрыли, поэтому неизвестно, что с денежным потоком и долгом, а также за счет чего был значимый рост EBITDA (возможно сократили расходы за счет сокращений, которые были во многих сегментах бизнеса).

С учетом допки на 115 млрд рублей проблема с долгом VK может стать сильно менее острой при росте EBITDA. Но мультипликаторы компании все еще будут высокими, пока не вижу идеи в акциях. Может быть интересно IPO VK Tech, если соберутся, но будет зависеть от оценки.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #PRMD

День инвестора
Ключевое, что мне не нравится в компании - как она коммуницирует с инвесторами. Основной акционер и менеджмент говорят, что они делают супер инновационные продукты, а основные медицинские проблемы уже фактически решены или будут решены компанией в ближайшие годы (включая проблемы с метаболизмом, рак, когнитивные заболевания и т.д.). Эти заявления, мягко говоря, выглядят излишне амбициозно.

Правда заключается в том, что компания с R&D расходами $15-20 млн в год, размазанными на множество разных продуктов, по определению не может решить фундаментальные проблемы, с которыми мировая медицина борется с переменным успехом десятки лет. Промомед, как и другие российские компании, не разрабатывают новые молекулы и действительно инновационные препараты (это слишком долго и дорого), а дорабатывают уже существующие зарубежные разработки.

Для российских инвесторов фарма и биотех - новые сектора, но на зарубежных рынках я смотрел на десятки компаний в индустрии, от стартапов до биг фармы. Ни одна компания не дает таких оптимистичных прогнозов как Промомед, несмотря на R&D расходы в сотни миллионов / миллиарды долларов. Вот хороший мем на тему от автора, который работает в индустрии и понимает в ней сильно больше меня.

Так что я бы достаточно скептически относился картине светлого будущего, которую рисует Промомед. Плюс участие в дне инвестора Шнура и других медийных людей, далеких от медицины, больше создает ощущение шоу, чем серьезного мероприятия.

Итого
Промомед интересный и быстрорастущий бизнес, но из-за высокой оценки и излишне продающей коммуникации менеджмента я не готов покупать акции, как минимум по текущей цене.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #PRMD

Отчет и день инвестора Промомед

Отчетность
Сегодня отчитался и провел день инвестора Промомед. Основные цифры:
- Выручка 21.4 млрд рублей, +35%
- EBITDA 8.2 млрд рублей, маржа 38%
- Чистая прибыль 2.9 млрд рублей
- Скор. чистая прибыль 1.5 млрд рублей
- FCF -3.9 млрд рублей
- Чистый долг 16.3 млрд рублей, Net Debt/EBITDA = 2

Промомед показал хороший рост бизнес при стабильной маржинальности по EBITDA. Чистая прибыль в P&L не учитывает R&D расходы, которые компания капитализирует, поэтому корректнее смотреть на скорректированную прибыль, которая меньше (по аналогии с NIC у разработчиков ПО).

Несмотря на высокую маржинальность, у Промомеда стабильно отрицательный FCF - помимо R&D расходов в Cash Flow у компании еще сильно растет дебиторка вместе с ростом бизнеса. По этой же причине у компании значимая долговая нагрузка, Net Debt/EBITDA ~2.

Гайденс
На 2025 год компания дала прогноз по росту выручки на 75%, марже по EBITDA 40% и марже по чистой прибыли 20%. Очень амбициозные цели, при достижении таких показателей Промомед может стать одним из самых быстрорастущих бизнесов на Мосбирже. В прошлом году компания гайденс выполнила, но тогда цели по росту были более консервативными.

Оценка
По метрикам 2024 года Промомед стоит 12 EV/EBITDA, 30 P/E и почти 60 скор. прибылей. Форвардные мультипликаторы значимо ниже при условии выполнения амбициозных целей по росту. Мне сложно оценить, насколько они достижимы, но чрезмерно продающая коммуникация менеджмента, на мой взгляд, добавляет рисков - о ней далее.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #DATA

Гайденс Аренадата на 2025 год

Аренадата провела сегодня Arenaday - отраслевую конференцию, в рамках которой в том числе раскрыла гайденс на 2025 год.

Основное:
- Прогнозируют рост выручки на 40%+, с 6 до 8.4+ млрд рублей
- Прогнозируют смещение сезонности в Q4. В 2024 году на него пришлось 41% выручки, в 2025 вероятно будет около 50%
- Прогнозируют штата рост сотрудников с 632 до 800 человек (+27%), хотя это скорее максимальная оценка, возможно будет рост ближе к 20%
- Также дали прогноз расходов на маркетинг и программу мотивации, там небольшие цифры
- Чистый долг на конец года по прогнозу останется отрицательным

С учетом вводных по сезонности у Аренадаты может быть минимальный рост выручки в первом полугодии. В прошлом году в первую половину года целенаправленно сместили часть продаж, чтобы показать хорошую динамику перед IPO. В этом году, наоборот, основной рост прогнозируется в Q4. Разбивка прогноза выручки по кварталам на графике в 2025 году очень примерная.

Компания не дала гайденс по маржинальности / прибыли. Исходя из моих предварительных расчетов рентабельность по OIBDAC и NIC в 2025 году немного снизится. В абсолюте они станут больше, но рост будем медленнее выручки.

Теперь по всему сектору разработчиков ПО есть достаточно полная картина, планирую чуть позже сделать обзор со сравнением публичных компаний по основным метрикам, а также добавить еще нескольких непубличных игроков, которые могут выйти на IPO в ближайшее время или просто раскрыли данные о своем бизнесе.

@long_term_investments

#LTI_отчетность #T #LEAS

РСБУ Т-Технологии и Новый бизнес Европлан

Компании начинают отчитываться за первый квартал, пока на операционном уровне. Хотя кто-то еще даже за 2024 год не отчитался.

1) РСБУ Т-Технологии за первый квартал (ссылка)

Т-Технологии за первый квартал заработали 15 млрд рублей прибыли по РСБУ (без учета разовых резервов и списаний). Для банка РСБУ не показателен, прибыль по МСФО обычно значительно выше, так как в структуре группы много юрлиц и некоторые операции могут по разному отражаться в МСФО и РСБУ. На графике сравнение прибыли МСФО и РСБУ за последние кварталы, хотя нужно учитывать, здесь часть Q3 и Q4 2024 года без Росбанка, который уже консолидировался в МСФО.

Основное - менеджмент подтверждает гайденс по росту прибыли 40%+ в 2025 году и ROE 30%+. Сохранение 30%+ ROE является ключевым моментом в инвестиционном кейсе банка, который оправдывает P/B значимо больше 1 и в целом более высокую оценку по отношению к аналогам в секторе.

Акции Т сегодня немного лучше рынка, рост более 2%, но в целом весь банковский сектор показывает хорошую динамику.

2) Операционные результаты Европлана за первый квартал (ссылка)

Европлан в рамках операционных результатов традиционно раскрывает объем нового бизнеса. В Q1'25 было резкое снижение на 61% YoY до 21.7 млрд рублей. Снижение 50-65% было во всех сегментах бизнеса - легковой, коммерческой и самоходной технике.

Также компания говорит, что при сохранении текущей жесткой ДКП весь рынок автолизинга в России может снизиться в 2025 году на 40-50% по сравнению с 2024 годом.

Резкое снижение нового бизнеса не означает эквивалентного снижения показателей бизнеса. Лизинговый портфель будет сокращаться значительно медленнее, а эффект на прибыль еще менее очевиден, так как она будет больше зависеть от процентной маржи и резервов.

Также менеджмент SFI и Европлана неоднократно говорили, что при отсутствии роста бизнеса возникает большой запас по капиталу и его могут использовать для увеличения дивидендов. Потенциально вместо стандартных 50% могут направлять на дивиденды 70%+ прибыли. Это даст дивиденд ~35 рублей за остаток 2024 года и еще 80-90 рублей в 2025 году при неизменной прибыли. Дивдоходность при таких вводных составит 12-14% от текущей цены акций.

Акции LEAS падают сегодня более чем на 2% на растущем рынке на фоне слабых операционных результатов.

@long_term_investments

#LTI_новости #YDEX #OZON

Несколько новостей по IT-компаниям

1) Баринг продал долю в Ozon в 2024 году

Сегодня вышла новость, что в прошлом году Восток Инвестиции (российская часть фонда Baring Vostok) продали свою 27.7% долю в Ozon за 38 млрд рублей. Это следует из отчетности МКООО «Кенигсберг Инвестментс» - ходинговой компании фонда.

Сделка была с большим дисконтом к рынку - 75-80% в зависимости от того, в какой момент в 2024 году она была закрыта. Покупатель неизвестен, но вероятно доля перешла в "правильные руки". Судя по всему сделка была частью общего процесса раздела активов Baring Vostok после 2022 года, когда Восток Инвестиции получил российские активы с обязательством затем продать Ozon.

Ozon должен завершить процесс редомициляции в этом году. Возможно компания раскроет в каком-то виде новую структуру акционеров, но я сомневаюсь, что там будет много деталей. Скорее всего долю купили на какой-то ЗПИФ, конечные бенефициары которого еще долго будут неизвестны. Вероятно теперь главный вопрос - сохранит ли свою долю в Ozon Система или ее тоже кто-то выкупит.

2) Яндекс покупает Boxberry

Яндекс вчера объявил о покупке службы доставки Boxberry. Сам Яндекс не раскрывает никакие детали сделки. Согласно отчетности у крупнейшего юрлица ООО «Боксберри софт» в 2024 году было 2.3 млрд рублей выручки и 200 млн убытка. Однако у компании сложная структура и есть множество других юрлиц, общая выручка которых еще ~1 млрд рублей. Участники рынка оценивают сделку в 1.2-1.5 млрд рублей - выглядит реалистично, не думаю, что сумма сильно больше.

У Боксберри более 4 тысяч ПВЗ и 12 тысяч клиентов среди интернет-магазинов, в том числе у компании есть покрытие на Дальнем Востоке, где Яндекс сейчас слабо представлен. У Яндекса есть сразу два бизнеса, с которыми может быть синергия от сделки - Маркет и Доставка, которая выходит за пределы рынка экспресс-доставки и строит полноценную логистическую компанию, которая будет конкурировать со СДЭКом и прочими игроками.

С учетом относительно маленького масштаба бизнеса Боксберри и потенциальной суммы сделки она не окажет значимого влияния на показатели Яндекса.

@long_term_investments

#LTI_полезное #LTI_база_знаний

Отчетность по зарубежным брокерским счетам - декларация 3-НДФЛ

Тем, кто по-прежнему инвестирует зарубежом, являясь российским резидентом, необходимо сдавать отчетность и самостоятельно рассчитывать и платить налоги. Это не очень приятно, но на самом деле не сложно, если знать, как устроен процесс.

Подать налоговую декларацию в этом году нужно до 30 апреля, оплата налогов как обычно до 15 июля.

В Базе Знаний на сайте есть большой пост с открытым доступом, в котором подробно описываю особенности и пошаговый процесс, включая подготовку необходимых документов: https://longterminvestments.ru/3-ndfl-guide/

Также в конце поста рекомендация сервиса easy-ndfl со скидкой 15% по промокоду LTI, который можно использовать для подготовки отчетности, если не хотите этим заниматься самостоятельно - я знаком с ними уже несколько лет и многие подписчики успешно пользовались их услугами.

И еще для подписчиков доступен шаблон в Excel для самостоятельного расчета налогов для Interactive Brokers: https://longterminvestments.ru/3-ndfl-excel-template/

В шаблоне в том числе есть множество нетривиальных примеров и сделок от различных корпоративных действий до опционов, которые некорректно учитывает большинство программ для расчета налогов и даже налоговых консультантов. Если вы планируете сами рассчитывать налоги для декларации, шаблон гарантированно сэкономит вам много времени.

В этом году также добавил в шаблон расчет налога по брокерскому счету в Халык - многие сервисы его не делают, поэтому будет полезно, если у вас он есть.

Также до 2 июня нужно сдать отчет о движении денежных средств, немного позже обновлю пост на сайте.

@long_term_investments

#LTI_аналитика

Ростелеком - результаты 2024 и дивиденды

Ростелеком в пятницу представил новую дивидендную политику на ближайшие 3 года, которая, на мой взгляд, значимо влияет на инвестиционный кейс в компании. Кроме того, недавно кибербез дочка Ростелекома Солар представила отчетность по МСФО и провела мероприятие для инвесторов. Думаю сейчас хороший момент, чтобы посмотреть на компанию и оценить ее бизнес.

Сделал пост, в котором написал про:
- Динамику бизнеса и результаты за 2024 год
- Прогноз финансовых показателей на ближайшие годы
- Новую дивполитику и ее влияние на дивиденды
- Прогноз дивидендов в этом году и далее (они отличаются для обычки и префа)
- Результаты Солар, впечатления с мероприятия для инвесторов и эффект от возможного IPO
- Выводы с точки зрения привлекательности акций компании

Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/rostelecom-apr25/

@long_term_investments

#LTI_ideas

Пара арбитражных идей на российском рынке

Мне очень нравятся идеи, которые я условно называю "арбитражными" - где результат зависит не от динамики рынка, а от корпоративных или других специфических событий и может давать отличную доходность, не коррелирующую с рынком. Для них даже можно безопасно использовать умеренное плечо, чтобы не продавать основные позиции.

Сейчас на российском есть сразу две такие идеи с потенциальной доходностью 50%+ годовых. Одна из них вообще, на мой взгляд, одна из самых интересных за последнее время и пример чистой "альфы", когда рынок медленно обрабатывает недавно появившуюся информацию.

Описал идеи на сайте: https://longterminvestments.ru/arbitrage-rf2/

Для понимания, как могут выглядеть такие истории, публиковал несколько штук осенью, все отлично отработали, история публично доступна: https://longterminvestments.ru/arbitrage-rf1/

@long_term_investments

#LTI_новости

Пошлины Трампа - новая серия

Сегодня должны были вступить в силе импортные пошлины, которые Трамп анонсировал ранее. Что произошло на текущий момент:
- Минимальная пошлина в 10% будет введена для всех
- Дополнительные пошлины сверх 10% для 75 стран, которые не вводили ответные меры и готовы к переговорам с США, поставлены на паузу на 90 дней
- С Китаем началась настоящая торговая война, Трамп поднял пошлину до 125% на все китайские товары, Китай пока установил на уровне 84% (на последнее поднятие еще не отвечали), но в обоих случаях они уже заградительно высокие

Открытые вопросы:
- Кто входит в список из 75 стран. Вероятно, там есть основные азиатские экономики кроме Китая (Япония, Корея, Тайвань, Индия, Вьетнам, Индонезия и т.д.), которые публично заявляли о том, что не будут вводить ответные меры и будут работать с США над снижением тарифов
- Непонятно, что с Европой. ЕС ввел ответные тарифы против ограниченного перечня американских товаров, но его ответ был не таким жестким, как со стороны Китая, который начал зеркально транслировать американские пошлины + вводить дополнительные ограничения

На этих новостях на глобальных рынках мощное ралли в основных индексах и большинстве активов, включая нефть. Nasdaq растет на 12%, это может быть второй по доходности день за всю историю индекса. Российский рынок растет следом на вечерке, но далеко не так бодро, как американский.

Как и ранее, делать какие-то прогнозы крайне сложно, но исходя из текущих вводных рискну предположить, что:

1) Базовый тариф в 10% останется и теперь станет новой базой для большинства стран

2) С большинством стран США договорятся и дополнительных тарифов не будет, либо они будут значительно ниже озвученных ранее. Торговые партнеры США формально пойдут на какие-то уступки и будут давать разные обещания, потакающие Трампу, но по факту больших изменений не будет

3) С Китаем торговая война затянется на долгий срок. Какие в итоге будут пошлины и насколько они по факту будут соблюдаться - вопрос открытый. Китайские товары все равно будут попадать на американский рынок через третьи страны, как и сейчас, но в меньшем объеме (привет параллельный экспорт вдобавок к параллельному импорту)

4) С ЕС пока непонятно, вряд ли будет полноценная торговая война, как с Китаем, но скорее всего быстро решить все вопросы не получится, будут долгие переговоры

Для мировой экономики и цен на нефть такой сценарий - хуже, чем статус кво неделю назад до объявления новых тарифов, но не катастрофа. Goldman Sachs после поста Трампа отозвал свой свежий прогноз с вероятностью рецессии в США 65% в ближайший год, вернул старый, где было 45%.

Пытаться торговать новости про тарифы - еще более гиблое дело, чем новости о геополитике, какое будет настроение у Трампа завтра думаю не ведомо даже ему самому. Главное, за чем слежу - чтобы ситуация не пошла по крайнему сценарию, в котором торговля между США и другими странами (не только Китаем) резко сократится и глобальная экономика скатится в серьезную рецессию. Пока, кажется, это не базовый сценарий, соответственно, не делаю значимых корректировок в портфеле.

@long_term_investments

#LTI_аналитика

Обзор финансовых рынок от ЦБ

ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:

1) Нерезиденты. Последний месяц ходили слухи, что укрепление рубля вызвано притоком денег от нерезидентов на российский рынок, в первую очередь в ОФЗ. По статистике ЦБ нерезиденты действительно появились в марте, но приток денег был небольшой и в основном в конце месяца (основное укрепление рубля было раньше):
- Акции +13 млрд рублей в марте и приток продолжился в апреле
- ОФЗ +25 млрд рублей (вторичный рынок)
- Корп бонды +13 млрд рублей

2) Валюта. В марте крупнейшие экспортеры снизили продажу валюты с 12.4 до 10.2 млрд $. Ходили слухи, что валюту могут продавать Сургут или Роснефть, но они явно входят в число крупнейших экспортеров и по идее их операции должны отражаться в статистике ЦБ.

Если экспортеры продают меньше и нет большого притока нерезидентов, то из объяснений укрепления рубля остается либо слабый импорт, либо какие-то непонятные потоки, не отраженные в официальной статистике.

3) ОФЗ. Ничего сильно интересного, Минфин продолжает выпускать большой объем ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 610 млрд рублей в марте. Основными покупателями стали НФО в рамках доверительного управления, в том числе в первичке, которую ранее в основном выкупали крупные банки.

4) Акции. В марте впервые с начала 2024 года переток из фондов ликвидности в акции был значительно больше, около 10 млрд рублей. Общие нетто-покупки акций физлицами составили 36 млрд рублей, это рекорд с августа 2023 года и первое положительное значение с июля 2024 года. Продавали акции в основном НФО и банки (кроме системно значимых).

Доля розничных инвесторов в объеме торгов акциями сохраняется на уровне около 75%, а в выходные дни превышает 90%.

Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55531/ORFR_2025-3.pdf

@long_term_investments

Сегодня в 18:00 поговорим с Газпромбанк инвестиции про IT-сектор и в целом рынок в условиях текущей волатильности

❓ Что происходит на фондовом рынке

Торговые пошлины, геополитическая напряженность и опасения инвесторов привели к радикальной переоценке рисков на фондовом рынке. Мировые индексы ответили падением: только за понедельник Euro Stoxx 50 потерял 6%, немецкий DAX — 9,5%, Nikkei 225 снизился более чем на 7%, а цена на нефть Brent и WTI опустилась до минимального уровня с апреля 2021 года. Не отстает даже золото, которое отступило от максимальных значений начала апреля. В России наибольшую коррекцию с начала года показали акции IT-компаний. Что происходит на рынке и как на это стоит реагировать частному инвестору?

📆 Во вторник, 8 апреля, в 18:00 мск Андрей Стратичук, старший аналитик финансовых рынков сервиса Газпромбанк Инвестиции, в прямом эфире с Ильей Воробьевым, автором проекта Long Term Investments, обсудят:

🔹 макропрогноз, ситуацию на фондовом рынке и настроения среди инвесторов, аналитиков и инвестбанков;

🔹 ситуацию на российском рынке IT в 2025 году: причины коррекции и точки роста;

🔹 варианты действий и стратегию на рынке.

🔊 Присоединяйтесь к нашему эфиру уже завтра, чтобы узнать, как оценивают происходящее на рынке профессиональные инвесторы.

#LTI_аналитика #POSI

Результаты Positive Technologies за 2024 год

Positive Technologies вчера отчитался за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.

Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 24.1 млрд, -6% YoY
Выручка 24.5 млрд, +10% YoY
Прибыль 3.7 млрд, -62% YoY
EBITDAC -1.2 млрд
NIC -2.4 млрд

После нескольких лет бурного роста у Позитива был явно неудачный год. Отгрузки упали впервые за последние годы, а NIC и EBITDAC ушли в минус. В P&L у компании есть прибыль, но на нее не нужно ориентироваться. Позитив капитализирует значительную часть расходов на разработку, которые не попадают в P&L, но являются реальным расходом и учитываются в кэш флоу.

Из интересных моментов можно отметить, что в 2024 году выручка в P&L была чуть выше отгрузок, обычно по итогам года обратная ситуация. Это связано с замедлением бизнеса и техническими нюансами расчета показателей и скорее временная ситуация - в этом году отгрузки снова должны быть больше выручки.

Гайденс
Самое интересное в кейсе Позитива - не результаты прошедшего года, а гайденс. Компания озвучила прогнозируемый диапазон отгрузок 33-38 млрд рублей на 2025 год, что соответствует росту 37-57% к 2024 году. Из них 5-10 млрд должен принести NGFW, остальные 28 млрд - остальные продукты компании.

Интересно, что компания коммуницирует новый гайденс в формате "точно сделаем хотя бы 33 млрд", хотя аналоги в секторе более консервативны и говорят о слабом начале года и низкой прогнозируемости результатов на этот год из-за ситуации в экономике и других вводных.

Позитив не дал гайденс по прибыли, но компания провела оптимизацию расходов (сокращение штата сотрудников и т.д.) и планирует вернуться к положительному NIC в 2025 году.

Долг
Из-за слабых финансовых результатов в 2024 году и сезонности бизнеса у Позитива значительно вырос чистый долг, на конец 2024 года Net Debt / EBITDA был равен почти 3, в EBITDAC был вообще отрицательный. На конец Q1 компания оценивает Net Debt / EBITDA ~1.9 и говорит, что далее долговая нагрузка будет снижаться.

Дивиденды
Позитив платит дивиденды из NIC, в 2024 году он был отрицательным, так что дивидендов ожидаемо не будет. Компания ставит цель на 2025 год вывести NIC в плюс и вернуться к возможности выплаты дивидендов. Но высоких дивидендов в любом случае не стоит ожидать в ближайшие несколько лет.

Программа мотивации и размытие
У Позитива одна из самых больших программ мотивации сотрудников, согласно принятой стратегии компания может делать допэмиссию до 15% от капитала при каждом удвоении капитализации. В конце 2024 года сделали допэмиссию на 7.9%. На текущий момент казначейский пакет акций равен 7.05%.

У Позитива не будет допэмиссий в 2025 году и по идее не должно быть в будущем, пока цена акций не будет значительно выше текущих значений. Но казначейские акции будут плавно выливаться в рынок и могут немного давить на котировки. За последний год free float увеличился с 19.5% до 23.64% за счет продаж основных акционеров и менеджмента - написал об этом подробнее в обзоре ниже.

Оценка
Из-за отрицательных EBITDAC и NIC в 2024 году оценку Позитива сложно сравнивать с другими компаниями в секторе. Можно только взять грубый мультипликатор к выручке, EV/S ~4, это чуть ниже большинства компаний в секторе кроме Диасофта. Но другие представители сектора в прошлом году были прибыльны и работали с неплохой рентабельностью.

Но текущие мультипликаторы не особо важны. Основной вопрос - сможет ли Позитив вернуться к темпам роста и маржинальности на уровне сектора или выше, именно это будет определять дальнейшую динамику акций компании.

Вчера также был на мероприятии компании для инвесторов, по результатам отчета и комментариев менеджмента обновил взгляд на бизнес и мнение о компании: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/

@long_term_investments

#LTI_аналитика #ASTR

Результаты Астры за 2024 год

Астра на прошлой неделе отчиталась за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.

Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 20.0 млрд, +78% YoY
Выручка 17.2 млрд, +80% YoY
Прибыль 6.0 млрд, +66% YoY
EBITDAC 4.2 млрд, +49% YoY
NIC 4.8 млрд, +47% YoY

Сильные результаты за 2024 год, самые высокие темпы роста среди аналогов в секторе и возможно на всем российском рынке. Но это уже история, ситуация за год сильно изменилась, основной вопрос в дальнейших перспективах.

Дивиденды
Астра уже заплатила небольшой дивиденд по итогам 9 месяцев (2.6 рублей на акцию в январе). По итогам 2024 года будет еще одна выплата - не менее 661 млн рублей.

Дивдоходность будет небольшая - менее 1% доплата в минимальном сценарии, но может быть немного выше. Всего по итогам 2024 года дивдоходность может составить около 1.5-2%.

Гайденс
Ранее Астра давала гайденс по утроению прибыли за 2 года (с 3.6 млрд в 2023 году до 10.8 млрд в 2025). После отчета менеджмент скорректировал прогноз, теперь ожидают х2 в 2026 году vs 2024 (рост с 6 млрд до 12 млрд). Речь про чистую прибыль, которая не учитывает капитализацию расходов, NIC будет ниже.

Снижение гайденса можно было ожидать в условиях текущей ставки и ситуации в российской экономике. Менеджмент говорит, что в первом квартале продажи были очень слабыми. Но традиционно основные доходы компания и весь сектор получают в четвертом квартале, поэтому ситуация еще может измениться.

Программа мотивации и размытие
У Астры есть казначейский пакет для программы мотивации сотрудников, за 2024 год он снизился с 4.76% до 4.1%. Достаточно низкое размытие по меркам IT-компаний. Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 400 рублей.

Оценка
Сейчас Астра стоит ~17 P/NIC 2024 года, это дороже прибыльных аналогов по сектору (но не у всех есть прибыль за прошедший год).

Также нужно учитывать, что у Астры есть ряд дочерних компаний, в которых доля владения менее 100%, поэтому реальная прибыль, приходящаяся на акционеров, немного ниже, чем в консолидированной отчетности.

Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про перспективы бизнеса, форвардные мультипликаторы и другие нюансы вроде резкого роста капекса в 2024 году: https://longterminvestments.ru/astra-apr25/

@long_term_investments

#LTI_портфель

Ежемесячный апдейт по портфелю

Раз в месяц делаю ежемесячный апдейт по портфелю с результатами и планами на будущее. Очередной апдейт по итогам марта: https://longterminvestments.ru/portfolio-06-04-2025/

На российском рынке после хорошего начала года портфель заметно скорректировался от пиков, динамика с начала года и за последний месяц близка к индексу, за последние 12 месяцев остается большая альфа к индексу.

На зарубежных рынках портфель в плюсе в долларах с начала года на фоне обвала на мировых рынках, альфа с начала года уже почти +20% к S&P 500, давно не было такого хорошего относительного перформанса.

Все изменения по портфелю на российском и зарубежных рынках в этом разделе: https://longterminvestments.ru/portfolio/

Посты про портфель и все актуальные позиции доступны для подписчиков

@long_term_investments

#LTI_интересное

Российский рынок -5%
Американский рынок -5%
Европейские индексы -5%
MSCI World -5%
Нефть -7%
Золото -3%
Dogecoin +8%

В условиях глобальной паники и неопределенности инвесторы пытаются спасти средства в по настоящему надежных активах

Необычный сегодня день на рынках конечно, такого расклада не было в моих bingo cards

@long_term_investments

#LTI_мысли

Торговые войны Трампа

Трамп вчера объявил новые пошлины на товары из большинства стран мира. 10% минимальный базовый уровень и значительно выше для многих стран. Размер пошлин, видимо, считался по простой и странной формуле, как половина торгового дисбаланса между США и другими странами, т.е. они даже не привязаны к импортным пошлинам торговых партнеров (хотя изначальные претензии были в этом).

В результате для многих стран получились очень высокие, фактически заградительные пошлины - 54% для Китая (34% сейчас + 20% введенные ранее), 47% для Вьетнама и т.д. Некоторые страны/территории выглядят совсем странно, например, 10% пошлина для островов Херд и Макдональд - это небольшие необитаемые острова под контролем Австралии возле Антарктиды, единственными обитателями которых являются пингвины. Интернет уже породил кучу мемов на эту тему. Но России в списке стран с новыми пошлинами при этом нет, хотя товарооборот с США сейчас небольшой.

Китай сегодня объявил, что в ответ вводит зеркальную пошлину 34% на все американские товары. Ранее Китай тоже отвечал на американские пошлины, но более точечно на отдельные группы товаров. Также Китай ограничивает экспорт некоторых редкоземельных металлов и вводит другие точечные ограничения.

Изначально, когда Трамп заговорил про импортные пошлины, я рассматривал их как элемент давления на другие страны для получения более выгодных торговых условий. Многие страны действительно имели импортные пошлины и ограничения выше американских, защищая свой рынок от внешней конкуренции. Стратегия ввода зеркальных пошлин по очереди против отдельных стран действительно могла бы сработать и в итоге привести к обоюдному снижению тарифов и иметь позитивный долгосрочный эффект.

Но то, что происходит сейчас, уже не имеет нормальной логики и похоже на экономическое безумие. Если Трамп решил, что дефицит торгового баланса нужно выровнять любой ценой или что пошлины теперь будут большим источником для пополнения госбюджета и останутся на высоком уровне, то экономику в США и во всем мире ждет жесткий кризис. Резкое снижение цен на сырье вчера и сегодня, от нефти до серебра, явно на это намекает. Американский и прочие мировые индексы тоже, естественно, сильно скорректировались.

Рынок пока в это до конца не верит, иначе снижение индексов было бы значительно больше. Я тоже не верю, что Трамп выдержит торговую войну со всем миром в таком жестком виде, какой-то откат должен быть. Но общий уровень пошлин и протекционизма в мировой экономике, вероятно, вырастет, большинство бизнесов и стран пострадают. А еще сильно вырастет уровень неопределенности - когда пошлины вводятся и отменяются каждую неделю, большинство компаний предпочтет затаиться и переждать период турбулентности, планировать какие-то долгосрочные инвестиционные проекты в такой ситуации очень рискованно.

Можно взять для примера Apple - если все останется как есть, то стоимость айфонов в США вырастет на 40%+ (они все импортируются из Китая/Вьетнама/Индии), компания может потерять рынок Китая в качестве ответных мер, а в Европе попасть на новые налоги. С такими вводными падение прибыли на десятки процентов и -50% по акциям - вполне реальная перспектива.

Российскую экономику тоже не ждет ничего хорошего в таких реалиях - хотя товарооборот с США у нас незначительный, зависимость от цен на нефть и прочее сырье никуда не ушла. Нефть за последние два дня уже -10%. При этом рубль стоит на месте, хотя рублевая бочка уже дешевле 5000 рублей. Индекс Мосбиржи на фоне такой внешней конъюнктуры и в отсутствии позитива с точки зрения геополитики уже упал почти до 2800 и ушел в минус с начала года. И сегодня пока 13ый день подряд в минусе, обновление отрицательных рекордов продолжается.

Прогнозов не будет, думаю и сам Трамп не знает, что будет делать через неделю. Новые пошлины должны вступить в силу с 9 апреля, но с высокой вероятностью в них будут какие-то изменения. Пока не делаю значимых изменений в портфеле (ни в российском, ни в зарубежном). Могу только посоветовать не брать плечи и контролировать риски в текущей ситуации.

@long_term_investments

#LTI_интересное

Новый рекорд на Мосбирже

Сегодня очередной исторический день - самая длинная серия снижения индекса Мосбиржи, 11 дней подряд. Индекс существует с 1997 года, предыдущий рекорд был в далеком 1998 году (10 дней), и с тех пор не был превзойден, до сегодняшнего дня.

При этом глубина коррекции пока не очень большая, 10% за последние 11 дней и чуть менее 15% от пиков в конце февраля. Но ощущается она достаточно мягко только потому, что до этого рынок бодро вырос и многие инвесторы все еще в плюсе с начала года, иначе было бы более болезненно. Это конечно не касается тех, кто сидел в LQDT до середины февраля в ожидании хороших новостей и затем закупился акциями или давно держит лонг валюты на весь портфель - в этом случае результаты уже достаточно грустные.

Индекс Мосбиржи при этом растерял почти всю прибыль с начала года, осталось около 2%. Локально кажется, что рынок перепродан, и сегодняшняя динамика на вечерке это косвенно подтверждает. В 19:00 вышел принт по недельной инфляции выше ожиданий - 0.2%, видимо многие под него шортили, но крыть шорты уже не об кого и индекс вместо продолжения снижения растет на 1.5%.

Как всегда, делать какие-то краткосрочные прогнозы не вижу смысла, и в целом за последние пару месяцев понял, что постоянное отслеживание геополитических новостей порядком утомило. Среднесрочно / долгосрочно у рынка есть два очень понятных драйвера - перемирие/мир и снижение ставки. Тайминг обоих скорее сдвинулся вправо относительно оптимистичных ожиданий и вряд ли они случатся весной, хотя позитивный сюрприз все еще может быть. Но летом или осенью оба драйвера могут реализоваться с высокой вероятностью, и рынок на этом, вероятно, будет выше чем сейчас.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #CNRU

Обзор Циан перед возобновлением торгов

Циан вчера отчитался за 2024 год, а завтра его акции снова начнут торговаться на Мосбирже после паузы из-за переезда под новым тикером CNRU.

Финансовые показатели
Выручка 13 млрд рублей, +12%
EBITDA 3.2 млрд рублей, +15%
Прибыль 2.5 млрд рублей, +46%
FCF 2.7 млрд рублей, +19%

У Циан было непростое второе полугодие из-за снижения активности на рынке недвижимости. Выручка от лидогенерации, которая связана с продажами первички, снизилась. При этом вторичный рынок и рынок аренды сильно не падали, выручка от размещения объявлений и медийной рекламы выросла.

У Циан на конец 2024 года нет долга и скопилась подушка 9.2 млрд рублей. Возникает закономерный вопрос, что компания будет с ней делать.

Байбэк и дивиденды
Циан объявил байбэк на 3 млрд рублей, по текущей цене можно выкупить около 7% акций компании. Компания говорит, что рассматривает его в первую очередь как сигнал рынку и в нем может не быть необходимости. У Циана может быть значительный "навес" из Euroclear, но прогнозировать его влияние на котировки сложно.

Компания сказала, выплата дивидендов будет рассмотрена ближе к концу года. Стандартная дивидендная политика: 60-100% чистой прибыли, по факту ей ничего не мешает платить 100% или близко к этому уровню.

На мой взгляд Циан в конце 2025 или 2026 году может выплатить на дивиденды всю или большую часть накопленной денежной позиции + FCF за 2025 год. В результате разовый дивиденд может составить до 21-28% в зависимости от затрат на байбэк (если распределить весь кэш). Но затем дивидендная доходность будет значительно ниже.

Акционеры
Крупнейшие акционеры, в сумме у них контролирующая доля:
- 36% - Дмитрий Крюков, основатель Elbrus Capital (через группу Спидтайм)
- 8% - Дмитрий Демин, основатель Циан
- 6% - Максим Мельников, гендиректор Циан (через MM Asia Invest Limited)

43% акций в свободном обращении. Раньше большая часть акций торговалась на Nasdaq и принадлежала нерезидентам, кому они принадлежат сейчас - неизвестно. Возможен значительный "навес". Еще 7% акций не участвовали в обмене, вероятно позже будут конвертированы или выкуплены.

На текущий момент у Циан 71.1 млн акций + квази-казначейский пакет 6.6 млн акций, который компания планирует использовать для программы мотивации сотрудников и других целей.

Гайденс
Циан не дал гайденс на 2025 год, так как прогнозировать текущую макро ситуацию сложно. Но дал ориентиры до 2027 года:
- Рост выручки х2 к 2024 году (до 26 млрд рублей)
- Рост маржи по EBITDA до 30-40% (24.7% в 2024 году)

Оценка
При цене акций перед остановкой торгов (575 рублей) Циан стоит 13 EV/EBITDA и 16 P/E 2024 года. Мультипликаторы Циан сопоставимы с российскими разработчиками ПО, но значительно выше, чем у HeadHunter (~7 P/E и EV/EBITDA 2024).

Дополнительные комментарии по перспективам бизнеса, прогноз показателей и мнение об акциях перед стартом торгов доступны по ссылке: https://longterminvestments.ru/cian-is-back/

@long_term_investments

#LTI_аналитика #CNRU

Обзор Циан перед возобновлением торгов

Циан вчера отчитался за 2024 год, а завтра его акции снова начнут торговаться на Мосбирже после паузы из-за переезда под новым тикером CNRU.

Финансовые показатели
Выручка 13 млрд рублей, +12%
EBITDA 3.2 млрд рублей, +15%
Прибыль 2.5 млрд рублей, +46%
FCF 2.7 млрд рублей, +19%

У Циан было непростое второе полугодие из-за снижения активности на рынке недвижимости. Выручка от лидогенерации, которая связана с продажами первички, снизилась. При этом вторичный рынок и рынок аренды сильно не падали, выручка от размещения объявлений и медийной рекламы выросла.

У Циан на конец 2024 года нет долга и скопилась подушка 9.2 млрд рублей. Возникает закономерный вопрос, что компания будет с ней делать.

Байбэк и дивиденды
Циан объявил байбэк на 3 млрд рублей, по текущей цене можно выкупить около 7% акций компании. Компания говорит, что рассматривает его в первую очередь как сигнал рынку и в нем может не быть необходимости. У Циана может быть значительный "навес" из Euroclear, но прогнозировать его влияние на котировки сложно.

Компания сказала, выплата дивидендов будет рассмотрена ближе к концу года. Стандартная дивидендная политика: 60-100% чистой прибыли, по факту ей ничего не мешает платить 100% или близко к этому уровню.

На мой взгляд Циан в конце 2025 или 2026 году может выплатить на дивиденды всю или большую часть накопленной денежной позиции + FCF за 2025 год. В результате разовый дивиденд может составить до 21-28% в зависимости от затрат на байбэк (если распределить весь кэш). Но затем дивидендная доходность будет значительно ниже.

Акционеры
Крупнейшие акционеры, в сумме у них контролирующая доля:
- 36% - Дмитрий Крюков, основатель Elbrus Capital (через группу Спидтайм)
- 8% - Дмитрий Демин, основатель Циан
- 6% - Максим Мельников, гендиректор Циан (через MM Asia Invest Limited)

43% акций в свободном обращении. Раньше большая часть акций торговалась на Nasdaq и принадлежала нерезидентам, кому они принадлежат сейчас - неизвестно. Возможен значительный "навес". Еще 7% акций не участвовали в обмене, вероятно позже будут конвертированы или выкуплены.

На текущий момент у Циан 71.1 млн акций + квази-казначейский пакет 6.6 млн акций, который компания планирует использовать для программы мотивации сотрудников и других целей.

Гайденс
Циан не дал гайденс на 2025 год, так как прогнозировать текущую макро ситуацию сложно. Но дал ориентиры до 2027 года:
- Рост выручки х2 к 2024 году (до 26 млрд рублей)
- Рост маржи по EBITDA до 30-40% (24.7% в 2024 году)

Оценка
При цене акций перед остановкой торгов (575 рублей) Циан стоит 13 EV/EBITDA и 16 P/E 2024 года. Мультипликаторы Циан сопоставимы с российскими разработчиками ПО, но значительно выше, чем у HeadHunter (~7 P/E и EV/EBITDA 2024).

Дополнительные комментарии по перспективам бизнеса, прогноз показателей и мнение об акциях перед стартом торгов доступны по ссылке: https://longterminvestments.ru/cian-is-back/

@long_term_investments

#LTI_мысли

Индекс ниже 3000

От пиков в конце февраля основной индекс Мосбиржи потерял уже более 10% и упал ниже 3000. Рынок сейчас ниже, чем до первого звонка Путина и Трампа, и лишь в небольшом плюсе с начала года.

За последние дни американские чиновники перестали подкидывать позитивные новости про прогресс в переговорах, наоборот на NBC вчера сказали, что Трамп "взбешен" затягиванием переговоров и грозится ввести вторичные санкции за покупку российской нефти. Правда потом Трамп лично дал комментарии и они звучали не так грозно - что санкции могут быть введены, но ему бы не хотелось это делать. А еще сказал, что на этой неделе снова созвонится с Путиным - вероятно это следующее событие, которое может оказать значимое влияние на рынок.

При этом по-прежнему часто звучит дата 20 апреля, к которой может быть достигнуто перемирие в каком-то виде. Я снизил субъективную вероятность, что это произойдет в ближайшие недели, и немного скорректировал портфель на прошлой неделе в сторону более консервативных дивидендных историй. Но по-прежнему остаюсь в акциях и считаю, что перемирие будет позже в этом году с высокой вероятностью. На Polymarket, кстати, вероятности перемирия/мира вчера немного выросли.

P.S. На выходных торгах большое количество акций просто легли на нижние планки из-за узкого допустимого диапазона торгов. Мосбиржа радостно отчиталась о росте оборота по отношению к прошлым торгам выходного дня, но стаканы вчера выглядели очень грустно и толку от таких торгов, на мой взгляд, немного. Лучше бы дали инвесторам спокойно отдохнуть, а не пытаться торговать геополитику в тонких стаканах без нормальной ликвидности.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #TRNFP

Отчет и возможные дивиденды Транснефти

Транснефть вчера отчиталась за 2024 год. Прибыль оказалась выше консенсуса, а вместе с ней и потенциальный дивиденд. Дивиденд правда сложно точно рассчитать, так как он платится из скорректированной прибыли, а точный перечень корректировок может быть достаточно большим и заранее неизвестен.

Я ориентируюсь на расчет, из которого получается дивиденд около 179 рублей на акцию, но это без учета корректировки на списание оборотных активов на 32 млрд рублей. Если добавить эту корректировку, то оптимистично дивиденд может быть около 196 рублей. От текущей цены акций получается дивдоходность 15-16%, одна из самых высоких на рынке, если не считать разовые дивиденды некоторых компаний. Есть альтернативные варианты расчетов с немного отличающимися цифрами, например, от Алексея Мидакова.

В следующем году ожидаю дивиденд также в районе 180 рублей на акцию. Налог на прибыль основного бизнеса вырастет до 40% (для портов и других не трубопроводных дочек будет 25%), но в то же время индексация тарифов на 9.9%, которую приняли в конце прошлого года (изначально планировалось 6%) компенсирует большую часть выпадающей прибыли. Дивиденд 15% + 15% за два года выглядит весьма неплохо для стабильного и предсказуемого бизнеса.

Кроме того, Транснефть не страдает от высокой ставки, так как имеет большую подушку кэша, а ее бизнес вообще не чувствителен к состоянию экономики и рецессия ей не страшна. Тарифы заранее известны, а объемы прокачки вряд ли снизятся, скорее могут немного вырасти, если ОПЕК+ ослабит квоты.

Основной риск в Транснефти скорее в том, что индексация тарифов после 2025 года может быть ниже инфляции издержек (как часто было в предыдущие годы), а чистые процентные доходы снизятся вместе со ставкой, в результате чего прибыль может стагнировать или даже немного снижаться ближайшие несколько лет. Но если вдруг ставку налога на прибыль вернут к стандартной раньше 2030 года, то сразу будет скачок в прибыли и дивидендах.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #DATA

Аренадата - результаты за 2024 год

Аренадата на этой неделе отчиталась за 2024 год. Результаты были в целом предсказуемыми, так как выручку уже раскрыли ранее.

Основные метрики за 2024 год
Выручка 6.0 млрд, +52% YoY
OIBDAC 2.1 млрд, +40% YoY
NIC 2.2 млрд, +62% YoY

Сильные результаты, из всего сектора динамику лучше за 2024 год показала только Астра. На текущий момент менеджмент выполняет заявленные планы, но у компании очень короткая публичная история и компания специально сместила в прошлом году продажи в первое полугодие, в будущем это будет делать сложнее.

Дивиденды
Компания планирует выплатить дивиденды по итогам 2024 года, объявят в апреле-мае, выплата будет летом. По дивполитике не менее 50% NIC, в последние несколько лет платили немного больше. У Аренадаты отрицательный чистый долг, при желании могут выплатить и 100% NIC.

Диапазон выплаты 50-100% NIC даст дивдоходность 4-8% к текущей цене акции. Мой базовый сценарий, что будет ближе к середине диапазона, в районе 70-75% NIC.

Прогноз на 2025 год
Компания пока не дала гайденс на этот год, планирует это сделать в рамках ArenaDay 22 апреля. Ранее говорили, что рассчитывают на рост около 50% в год, но долгосрочно поддерживать такие темпы будет сложно, основной вопрос - когда начнется замедление.

Также сказали, что в этом году сезонность выручки будет ближе к 2023 году, т.е. рост в Q1-Q3 будет относительно низким и основная часть выручки придется на Q4. В этом году целенаправленно сглаживали сезонность, вероятно чтобы показать хорошую динамику перед IPO.

Программа мотивации и размытие
У Аренадаты перед IPO было 200 млн обыкновенных акций и 32.5 млн префов, которые постепенно выдаются сотрудникам и могут быть конвертированы в обыкновенные акции в рамках программы мотивации.

Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 258 рублей. Средневзвешенное количество акций с учетом эффекта разводнения увеличилось за год с 200 до 205.1 млн штук.

Оценка
Сейчас Аренадата стоит ~13 P/NIC 2024 года, это немного дешевле Астры и Диасофта (~15 P/NIC), другие представители сектора еще дороже или убыточны.

Также стоит помнить, что у Аренадаты, как и у многих IT-компаний, не совсем тривиальная структура акционерного капитала с префами и миноритарными инвесторами в операционных IT-компаниях, которая может немного искажать оценку.

Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про программу мотивации, размытие и другие особенности бизнеса: https://longterminvestments.ru/arenadata-mar25/

@long_term_investments

#LTI_IPO #JETL

JetLend - плановое погружение

Акции JetLend упали с момента IPO уже на 20% - в первый день котировку держали стабфондом, но затем он закончился или его убрали и началось закономерное погружение.

Шорта в акциях пока кажется нигде нет и в целом шортить бумагу с фри флоат около 400 млн рублей может быть опасно независимо от состояния ее бизнеса. Но до адекватной оценки там еще падать и падать, так что просто понаблюдаем со стороны.

Собрали кстати 476 млн рублей - меньше, чем планировали. И вполне возможно часть акций выкупили аффилированные структуры + потратились на маркетинг, так что реально привлекли еще меньше. В общем планка в борьбе за самое странное IPO поднята теперь достаточно высоко, перебить ее будет нерпосто.

@long_term_investments

#LTI_интересное

Простая альфа на текущем рынке

В последние 2 месяца с момента инаугурации Трампа часто наблюдается одна и та же закономерность - рынок снижается в первой половине дня на негативных новостных заголовках (в основном от российских спикеров), а затем начинает расти после обеда, когда просыпаются США и накидывают позитива (причем часто речь об одних и тех же событиях, отличается только их трактовка). Вот и сегодня случилось то же самое.

За это время индекс Мосбиржи вырос примерно на 10%, фьючерс на индекс на 5% (с учетом контанго). Посчитал для интереса, сколько принесла бы простая стратегия - шортить ближний фьючерс на индекс на открытии торгов, переворачиваться в лонг в 16:00 по Москве, держать через ночь и снова переворачиваться в шорт на открытии.

Что получилось? +32% vs +5% просто лонг фьючерса на индекс, изи мани как говорится :)

Сразу стоит сказать, что не стоит бросаться и реализовывать стратегию на практике:
- Такая зависимость наблюдается далеко не каждый день
- Зависимость может перестать работать в любой момент или даже начать работать в обратную сторону
- В расчетах не учтены комиссии и проскальзывание, на практике результат будет хуже

Я если что так не делал, но иногда чешутся руки выделить небольшой счет и потестировать на нем разные идеи типа этой :)

@long_term_investments

#LTI_аналитика #LKOH

Байбэк и расчетные дивиденды Лукойла

Лукойл отчитался за 2024 год. Главное:

1) Лукойл выкупил во втором полугодии собственных акций на 100 млрд рублей. Акции Лукойла во время коррекции осенью были намного сильнее рынка, но в отличие от Роснефти, где "непробиваемый бид" был в основном вербальным, в Лукойле он был весьма материальным.

Выкупили около 2% собственных акций со средней около 6800 рублей за акцию (плюс выкуп скорее всего было до дивидендной отчески, так что эффективно по 6250 рублей с учетом дива). Отличная сделка, которая создает стоимость для акционеров (если конечно акции погасят, а не раздадут менеджменту).

2) Расчетный дивиденд около 580 рублей на акцию за второе полугодие исходя из 100% FCF (может быть немного меньше, около 540 рублей, если вычесть M&A). Без байбэка дивиденд мог бы быть около 720 рублей, но в данном случае байбэк вполне в интересах акционеров.

Дивидендная доходность 7.5-8% за полугодие от текущей цены, весьма неплохо. Правда во втором полугодии курс и цена на нефть были значительно лучше для компании, чем сейчас, так что в этом полугодии результаты, вероятно, будут хуже.

В целом при текущих вводных (курс и цены на нефть) российская нефтянка в этом году имеет расчетную дивдоходность чуть меньше 10% и не выглядит очень привлекательно. Но вряд ли текущее соотношение нефти и курса долгосрочно устойчиво, средняя цена рублебочки по году скорее будет выше. Если иметь экспозицию на сектор, то Лукойл пока выглядит самым понятным вариантом.

P.S. Обратили внимание, что 7.4 млн акций направили на мотивацию менеджмента, признали 53 млрд рублей расходов в P&L в 2024 году в связи с этим. Я концептуально не имею ничего против программ мотивации, но учитывая закрытость Лукойла после 2022 года и отсутствие каких-либо деталей про новую программу, выкуп выглядит уже не так позитивно. С такими вводными 720 рублей дивидендов на акцию пожалуй были бы лучше :)

@long_term_investments

#LTI_IPO #JETL

IPO JetLend

После перерыва на российском рынке новое IPO - JetLend (тикер JETL). Я обычно делаю разборы IPO на сайте, но в данном случае не хочется тратить много времени, поэтому сделаю тезисный пост тут.

Анализ бизнеса
JetLend - платформа краудлендинга. Привлекают деньги у розничных инвесторов, выдают займы малому бизнесу, берут комиссию в момент выдачи займа (сами не несут кредитные риски, все на инвесторе). В 2024 году выдали займов на 11.5 млрд рублей. Выручка за 9 месяцев 537 млн рублей (комиссия 6.3%), результатов за полный 2024 год пока нет.

Примерно половина выручки уходит на маркетинг, еще почти половина выручки на штат сотрудников. В итоге за 9 месяцев 2024 года EBITDA 5 млн рублей, прибыли нет - убыток 11 млн рублей. В 2023 году было 28 млн EBITDA и 23 млн прибыли.

JetLend пытается себя позиционировать как быстрорастущий финтех стартап. Бизнес компании действительно рос очень быстрыми темпами до конца 2023 года, но последний год он снижается и теряет долю рынка, а в январе 2025 года и вовсе был обвал выдач до минимума за два года. Ежемесячную статистику по рынку краудлендинга можно смотреть здесь.

На пике доля рынка JetLend достигала 50%, по итогам 2024 года снизилась до 42%, а в январе 2025 ниже 30%. Пока сложно сделать вывод, является ли спад в январе новой реальностью или разовой осечкой, но в любом случае динамика за последний год не обнадеживает.

Кроме того, к доходности JetLend для инвесторов также есть много вопросов. Компания активно продвигалась среди инвест блогеров в последние пару лет, вы могли видеть множество обзоров с хорошей доходностью (и, естественно, рефералками для подключения к сервису), в презентации компания также рисует красивые цифры. Но в независимых обзорах ситуация сильно хуже, например, вот сравнение JetLend и других платформ от Алексея Маркова из Хулиномики.

Итого - у JetLend снижаются выдачи, ухудшается экономика и снижается доля рынка последний год, но компания ничего об этом не говорит в своих материалах. Доходность займов для инвесторов на практике часто сильно хуже, чем декларируется.

Оценка и параметры IPO
Компания хочет разместить 12.3 млн акций по 60-65 рублей за акцию. IPO пройдет на СПБ бирже, прием заявок заканчивается в понедельник. Объем размещения - 740-800 млн рублей (free float 11%), большая часть cash in, cash out на ~150 млн рублей. Оценка компании 6.6-7.2 млрд рублей.

Думаю комментарии излишни - компания стоит неоправданно дорого, ~10 годовых выручек, остальные мультипликаторы нет смысла считать. Для сравнения, зарубежные компании с похожей бизнес моделью Lending Tree и Funding Circle имеют оценку ~2-2.5 P/S.

JetLend, естественно, рисует планы экспоненциального роста рынка краудлендинга и своего бизнеса, но нужно заложить очень агрессивные предпосылки по росту и маржинальности, чтобы оценка пришла к адекватным значениям хотя бы на горизонте 3-4 лет. У меня есть большие сомнения, что они достижимы, и динамика бизнеса за последний год пока только добавляет поводов для пессимизма.

Кстати JetLend умудрился засунуть рефералку даже в IPO - обещают кэшбэк 1% от суммы инвестиций в IPO приглашенных друзей, такая вот "инновация".

Выводы
Я не буду долго размышлять на тему перспектив рынка краудлендинга и бизнес-модели. Вполне допускаю, что рынок будет расти, JetLend, возможно, будет расти вместе с рынком и выйдет на устойчивую прибыль на горизонте 2-3 лет (хотя конкуренция высокая и это далеко не единственный сценарий). При этом 2025 год будет сложный, я бы ожидал роста дефолтов и снижения выдач новых займов. В любом случае оценка компании кратно завышена при текущих вводных, а сам бизнес еще не выглядит готовым к публичному статусу.

Не участвую в IPO и не планирую покупать акции. Будем ждать более интересных размещений с адекватной оценкой.

P.S. Вкладывать в текущей ситуации деньги в краудлендинг я бы тоже не стал из-за высоких рисков дефолтов. Сейчас можно зафиксировать доходность 20%+ годовых в достаточно надежных корпоративных бондах на несколько лет вперед, такая опция выглядит намного предпочтительнее.

@long_term_investments

#LTI_интересное #ROSN

Отчет и байбэк Роснефти

Сегодня много отчетов, среди прочих отчиталась Роснефть. Сам отчет по традиции очень лаконичный без какой-либо детализации.

У компании заметно снизилась прибыль во втором полугодии и расчетный дивиденд на акцию равен всего 14.7 рублей, сильно ниже, чем в предыдущие периоды (в H1'24 было 36.5 рублей). Это дает дивдоходность 2.7% или 5.4% годовых, не густо.

В то же время снижение прибыли в значительной степени объясняется курсовыми и налоговыми переоценками, без них ситуация лучше. Также негативный эффект оказал рост ставки и затрат на обслуживание долга (Net Debt/EBITDA ~1.2).

В Q1 курсовые переоценки должны, наоборот, увеличить прибыль компании. Но в целом крепкий рубль + достаточно низкие цены на нефть негативны для Роснефти и всего сектора, поэтому не жду хороших результатов в ближайшие кварталы и думаю сейчас есть более интересные идеи на рынке.

Больше всего мне понравилось раскрытие из пресс-релиза про байбэк. Если помните, в конце прошлого года был нарратив, что Роснефть встала непробиваемым бидом в стакан и акции больше не будут падать. С момента отчета за третий квартал акции Роснефти действительно не падали и были значительно лучше рынка, а затем под конец года бодро улетели до 600 рублей, когда ЦБ не поднял ставку. На короткий момент Роснефть даже обогнала по капитализации Сбербанк и стала самой дорогой российской публичной компанией.

Так вот, на самом деле непробиваемый бид выглядел так: "В конце октября–начале ноября прошлого года, когда российский фондовый рынок достиг локальных минимумов, «Роснефть» успешно выкупила с рынка около 2,6 млн собственных акций по средней цене в 443,7 руб.". Иными словами, Роснефть выкупила всего ~0.025% своих акций за 1.1 млрд рублей на самом дне и все. При этом в конце ноября был публичный пресс-релиз про байбэк, которого в итоге больше не было.

Но даже намерение выкупить свои акции с рынка во время коррекции и повышенной волатильности похвально. На зарубежных рынках, особенно в США, достаточно много компаний, которые делают агрессивные байбэки во время серьезных коррекций, а во время бурного роста рынка и завышенных оценок, наоборот, больше инвестируют в рост бизнеса или делают M&A за счет допэмиссий, тем самым создавая дополнительную стоимость для акционеров. Может быть и в России компании когда-нибудь начнут так делать, но пока подобных примеров, к сожалению, очень мало.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #VKCO

Результаты VK за 2024 год и допэмиссия

VK сегодня отчитался, результаты традиционно слабые и хорошо описываются этой картинкой.

Если чуть детальнее:
- Основной бизнес Соц. Сетей +23% по выручке, но с отрицательной EBITDA за второе полугодие и 2024 год.
- В Эдтехе деконсолидировали Skillbox, консолидировали новые активы, поэтому ничего непонятно, но ничего интересного нет
- Экосистема убыточна и растет всего на 9% YoY. Внутри есть что-то быстрорастущее вроде RuStore, но видимо он пока очень маленький и не особо влияет на результат.
- Как и прежде, хорошие результаты только у VK Tech, но они были известны и ранее

На конец 2024 году у VK огромный чистый долг 174 млрд рублей + еще 9 млрд аренды. Причем 105 млрд долга краткосрочные. Гасить их нечем, рефинансировать видимо уже не получается, поэтому остается только один вариант - допэмиссия.

VK планирует сделать допку по цене 325 рублей по закрытой подписке, сумма составит до 115 млрд рублей. В результате количество акций вырастет в 2.5 раза, т.е. текущих акционеров сильно размоет. Допку явно выкупят мажоры VK. Подробнее по ссылке.

На 2025 год VK прогнозирует EBITDA 10+ млрд рублей. По текущей цене это даст оценку EV/EBITDA ~25 (при Net Debt / EBITDA 6+, правда часть долга льготная под низкие ставки и его нет смысла гасить). При этом капекс ~30 млрд рублей, поэтому FCF останется в приличном минусе. Все еще очень дорого и никакого фундаментального кейса в акциях нет.

Можно конечно представить сценарий светлого будущего, в котором Соц. Сети снова начинают зарабатывать 20-30 млрд EBITDA как в лучшие годы, VK Tech еще вырастает в 2+ раза, Эдтех начинает что-то зарабатывать, а убыточные направления сворачиваются, но даже с 30-40 млрд рублей будущих сказочных EBITDA VK будет стоить 6-8 EV/EBITDA. Нет смысла его покупать, когда у Яндекса и HH уже такие примерно мультипликаторы 2025 года.

К тому же VK - один из антибенефициаров мира. В отличие от Яндекса, который по-прежнему конкурирует с поиском Google за трафик, все конкурирующие с VK зарубежные ресурсы заблокированы в России. Если они просто станут доступны без VPN, Apple и Google перестанут блокировать многие российские приложения в своих сторах, а зарубежный софт хотя бы немного вернется в Россию, под давлением будут почти все бизнесы - соц. сети, VK Video, RuStore, VK Tech и т.д.

Шорт акций был хорошей идеей на новости про допэмиссию (я ее не сразу увидел), сейчас уже не очевиден. Цена допэмиссии выше рыночной и потенциально еще могут быть выносы на новостях про IPO VK Tech или общем позитиве на геополитике.

Ну и главное, VK - не рыночная бумага. Фундаментально она "должна" стоить сильно дешевле, но по факту может торговаться как хочет, никто ее не будет оценивать по EV/EBITDA.

Так что лучше пока просто понаблюдать за ситуацией со стороны.

@long_term_investments

#LTI_аналитика

Облигации и допэмиссия Яндекса

Недавно вышло две новости по Яндексу:
- Новая программа облигаций до 350 млрд рублей
- Допэмиссия на 6 млн акций

Обе новости на самом деле носят технический характер, но вызывают много вопросов у инвесторов, особенно допэмиссия, так как многие опасаются чрезмерного размытия.

Сделал еще один подход к тому, чтобы разобраться с допэмиссией и размытием, теперь появилось достаточно хорошее понимание, как программа мотивации влияет на размытие и вознаграждение акциями в P&L. Про бонды тоже коротко прокомментировал.

Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/yandex-bonds-sbc/

@long_term_investments

#LTI_новости

Зарубежным фондам разрешили продать российские активы

Сегодня появилось распоряжение президента, согласно которому:
1) Американскому хедж-фонду 683 Capital Partners дано разрешение купить российские ценные бумаги у ряда зарубежных фондов
2) Два российских ООО могут совершать операции с ценными бумагами 683 Capital Partners

Кто действующие участники:
1) Продающие фонды - Baillie Gifford, Jane Street, Tepleton Asset Management, Franklin Advisors и т.д. В основном это крупные американские и британские управляющие компании, которые через свои фонды имели небольшую экспозицию на российский рынок (менее 1% от активов). На начало 2022 года общая стоимость их российских активов могла составлять более $10 млрд, но какая часть была в НРД и участвует в сделке - неизвестно, вероятно кратно меньше.

2) Про покупающий хедж-фонд 683 Capital Partners в сети почти нет информации. Известно, что он был основан Ари Цвайманом в 2006 году и быстрый поиск дал оценку его AUM $2-3 млрд, но она не проверена.

3) ООО «Специализированное финансовое общество «Цефей-2» и ООО «Современные Фонды Недвижимости» (СФН), которые разрешены сделки с активами 683 Capital Partners, судя по информации в открытых источниках аффилированы со Сбербанком

Никто из участников пока не комментировал указ, поэтому его логика неизвестна. Вероятно фонды, которые продают активы, делают это со значительным дисконтом, но они давно списали их в ноль, так что будут не против получить хоть какие-то деньги. Скорее всего все расчеты между ними и 683 будут за пределами российского контура и не повлияют на курс рубля и котировки акций.

А вот дальнейшая судьба бумаг под вопросом - непонятно, является ли хедж-фонд 683 посредником, который перепродаст активы российским инвесторам с какой-то маржой, или это оппуртунистический покупатель, который рассчитывает заработать на недооцененных активах.

В целом сам факт такого указа, на мой взгляд, позитивен с точки зрения геополитики и добавляет веса гипотезе, что базовые договоренности между Россией и США уже есть, как писал выше, иначе бы он вряд ли был бы возможен. Завтра звонок Путина с Трампом, ожидаю что после него эта гипотеза может уже получить прямое подтверждение в виде конкретных заявлений от первых лиц, а не косвенных признаков.

Но долгосрочно выкуп нерезидентов может создать навес, если все участники просто выкупают акции с дисконтом, чтобы перепродать их и заработать свою маржу. Хотелось бы надеяться, что регулятор не позволит просто залить рынок купленными с дисконтом активами, но здесь, к сожалению, история не позволяет быть слишком оптимистичным, так что будем смотреть по ситуации.

@long_term_investments

#LTI_мысли

Геополитика

Я не люблю писать про политику, но сейчас мы похоже подошли к точке, когда от нее в ближайшие дни будет зависеть очень многое. Вчера США встретились с Украиной, после чего ее власти согласились на полное прекращение огня на 30 дней без условий (хотя ранее настаивала на других условиях и гарантиях). Теперь "мяч на стороне России", судя по всему обсуждение с США будет уже завтра или позже на этой неделе, а какие-то контакты уже идут по разным каналам.

Судя по опросам в каналах/чатах и общения с разными людьми большинство пока настроено скептически и считает, что Россия не примет перемирие. Моя базовая гипотеза состоит в том, что общие контуры договоренностей между Россией и США уже обсуждались последние недели и в целом сформированы, поэтому перемирие скорее примут. Возможно будут дополнительные условия, но их тоже, скорее всего, уже обсуждали и они не будут неприемлемыми, чтобы сорвать переговорный процесс.

В противном случае риторика Трампа в последние недели и его резкий поворот в сторону России выглядели бы крайне нелогично и рискованно для его репутации. Еще и с Курской областью очень удачный тайминг получился. Но геополитика - дело крайне непредсказуемое, так что стоит быть готовым к любому раскладу.

Для справки, крупнейший рынок на Polymarket вчера увеличил вероятность мира/перемирия до 19 апреля с 25% до 40%. Вероятность мира до июля и конца года выросла до 64% и 78% соответственно.

При этом российский фондовый рынок вчера наоборот снизился на новостях о том, что Украина готова на немедленное перемирие (хотя до этого падал на новостях, что не готова). Но в ОФЗ явно есть большой спрос и кто-то их активно скупает с начала марта. С учетом резкого укрепления рубля ходят слухи, что это могут быть нерезиденты, но пока их сложно подтвердить или опровергнуть.

В общем, ждем результатов переговоров. Надеюсь они приведут к перемирию уже в ближайшее время, а затем к полноценному миру, хотя этот путь вряд ли будет простым и быстрым.

@long_term_investments

#LTI_ideas

Как съездить в кругосветку на дивиденды одной компании (и новая идея бонусом)

Немного кликбейтный заголовок, но это на самом деле реальная история. Чуть больше трех лет назад я купил акции Petrobras - крупнейшей бразильской нефтяной компании. Тогда они стоили неприлично дешево (1.5-2 EV/EBITDA) и платили огромные дивиденды, дивдоходность в моменте достигала 40-50% годовых.

Многие инвесторы опасались, что в Бразилии придут к власти "социалисты" и дивиденды закончатся. "Социалисты" к власти пришли, компания до сих пор платит дивиденды, только немного снизила payout. Но вчера я все-таки расстался с акциями - на фоне конъюнктуры на рынке нефти и роста капекса дивдоходность и оценка компании уже не так привлекательна, та же российская нефтянка выглядит интереснее на мой взгляд (если курс рубля конечно не задержится долго на текущем уровне).

За три с небольшим года акции Petrobras принесли общую доходность около 150% в долларах, причем сумма дивидендов была больше изначальной цены покупки (уникальный кейс, я больше не знаю таких примеров за такой короткий срок для компании такого масштаба). Если интересно, всю историю идеи можно посмотреть по ссылке, после закрытия доступ ко всем идеям становится открытым: https://longterminvestments.ru/idea62/

Причем тут кругосветка? Год назад я вернулся из кругосветного путешествия, которое фактически началось в Бразилии. Когда был в Рио-де-Жанейро, вспомнил, что там головной офис Petrobras и решил его проведать (он на фото). А еще для интереса посчитал, сколько всего дивидендов я получил от компании и оказалось, что их сумма еще тогда покрыла стоимость всего путешествия. Так что действительно можно сказать, что Petrobras дивидендами оплатил кругосветку :)

Вообще эта история была бы идеальной подводкой к продаже какого-нибудь дорогого курса по инвестициям, который обещает научить жить так же. Но я курсы не продаю, а те, кто используют при продаже такие истории, обычно живут собственно с продажи курсов, а не инвестиций. И вообще самое сложное в кругосветке - это найти на нее время и желательно компанию, стоит она не так дорого.

Так что это просто пример того, что если вы усердно работаете, откладываете деньги и грамотно их инвестируете, то со временем это даст свои плоды, которые можно конвертировать в классные впечатления или что-то интересное / полезное в реальном мире.

А чтобы у поста было какое-то логическое завершение, дам ссылку на новую идею, которую вчера, наоборот, докупал: https://longterminvestments.ru/idea84/

Это тоже компания из Латинской Америки, только добывает золото, а не нефть. Там нет таких огромных дивидендов, но они достаточно высокие, ~7% годовых, что очень много для золотодобытчика, а еще она их регулярно платит и постепенно увеличивает уже 40 лет. При этом компания тратит на дивиденды всего треть прибыли, имеет 20%+ FCF yield и стоит 1.6 EV/EBITDA 2024 года, а форвардный мультипликатор даже ниже при текущих ценах на золото. В общем, мне кажется отличная идея, за которую голосую рублем (или точнее долларом).

Торгуется в Канаде, доступна в Interactive Brokers, ну и все традиционные дисклеймеры про риски инвестиций в относительно небольшие сырьевые компании в не самых безопасных юрисдикциях прилагаются.

@long_term_investments

#LTI_аналитика

Обзор финансовых рынок от ЦБ

ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:

1) Валюта. В феврале крупнейшие экспортеры увеличили продажу валюты с 9.9 до 12.4 млрд $, также ЦБ говорит о возможном сокращении импорта. Т.е. из статистики ЦБ следует, что укрепление рубля скорее связано с динамикой торгового баланса и операциями экспортеров с валютой.

В последние недели есть явная корреляция между укреплением рубля и позитивными геополитическими новостями. Ходят разные слухи про нерезидентов, скупающих валюту, но мне пока не до конца понятна механика, если это не отражается в покупке ими рублевых активов.

2) ОФЗ. В феврале был рекордный объем размещений ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 671 млрд рублей. Это примерно равно объему размещений ОФЗ-ПД в сумме за предыдущие 8 месяцев (тогда Минфин в основном размещал флоатеры).

ОФЗ резко выросли после звонка Путина и Трампа 12 февраля, а последний виток роста начался уже в марта. Нерезиденты немного поучаствовали в аукционах ОФЗ в феврале после паузы, но их доля была небольшой, а на вторичном рынке они были нетто-продавцами. Возможно в марте нерезиденты все-таки начали скупать ОФЗ, которые безудержно растут в последние дни, будет интересно посмотреть следующий обзор ЦБ.

3) Акции. Из интересного - физлица по-прежнему не покупают акции, после рекордных нетто-продаж в декабре с их стороны не было нетто-покупок в этом году. При этом в феврале все-таки начался отток денег из фондов ликвидности и по статистике Мосбиржи половина этих денег идет в акции. Т.е. часть физлиц, видимо, наоборот фиксирует прибыль и выходит из акций.

Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55185/ORFR_2025-2.pdf

@long_term_investments

#LTI_портфель

Ежемесячный апдейт по портфелю

Раз в месяц делаю ежемесячный апдейт по портфелю с результатами и планами на будущее. Очередной апдейт по итогам февраля: https://longterminvestments.ru/portfolio-10-03-2025/

Все изменения по портфелю на российском и зарубежных рынках в этом разделе: https://longterminvestments.ru/portfolio/

Посты про портфель и все актуальные позиции доступны для подписчиков

@long_term_investments

#LTI_аналитика #HEAD

Результаты HeadHunter за 2024 год

Вчера отчитался HeadHunter, обновил взгляд на компанию:
- Про результаты за 2024 год и прогноз на 2025
- Про потенциальное влияние мира на бизнес и почему многие участники рынка не совсем корректно его оценивают
- Про налоговые льготы и риски
- Про дивиденды и оценку компании

Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/headhunter-mar25/

@long_term_investments

#LTI_интервью

Астрологи объявили неделю разговоров про российский IT-сектор :)

Обсудили с РБК Инвестиции конкурентоспособность и перспективы российских компаний:

YouTube: https://youtu.be/aWsjPGRjPd0
VK: https://vk.com/video-210986399_456242855

@long_term_investments

#LTI_интервью

Поговорили с друзьями и коллегами по цеху про российские IT-компании, сразу две записи:

1) Неформально с Рыночной Пеной про айтишку и не только под пиво и шутки:
📱 YouTube
📱 VK

2) Более формально с GIF про перспективы российских IT-компаний:
😉 YouTube
🌟 Dzen

@long_term_investments

#LTI_аналитика #OZON

Результаты Ozon за 2024 год

В четверг отчитался Ozon, обновил взгляд на компанию:
- Про результаты за 2024 год и прогноз на 2025
- Про убытки в P&L, большой денежный поток и чистый долг
- Про результаты и перспективы Финтеха
- Про редомициляцию и возможное влияние мира на бизнес

Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/ozon-mar25/

@long_term_investments

#LTI_аналитика #IVAT

Выручка IVA за 2024 год

ИВА опубликовала краткие результаты за 2024 год. Компания заработала в прошлом году 3.33 млрд выручки. Это значительно меньше, чем прогноз компании в 4 млрд рублей, который транслировался в последней презентации для инвесторов. Рост выручки составил 36% за 2024 год и 22% в ключевом четвертом квартале, на который приходится более половины продаж.

ИВА по сути повторила историю с Позитивом - дала высокий гайденс на 2024-2025 год, причем недавно после отчета за 9 месяцев, и сильно не дотянула до него. Компания также ссылается на перенос части проектов на 2025 год.

Ожидаю, что по итогам 2024 года NIC и EBITDAC будут чуть ниже, чем в 2023 году из-за роста штата сотрудников на 64% за последний год, значительно быстрее выручки.

Акции ИВА при этом сегодня растут на 3% - вероятно большинство людей были даже не в курсе про озвученные планы по росту, а также акции не доступны для шорта ни в одном брокере, даже в Тиньке. Презентация с прогнозами компании по ссылке.

На мой взгляд данный ранее гайденс слишком оптимистичен с учетом последних результатов и трендов. Вместо 6-7 млрд выручки в 2025 году теперь ожидаю не более 4.5 млрд, а маржу по EBITDAC в интервале 30-40% или вместо 45-50%, которые прогнозировала компания.

С учетом новых вводных ИВА стоит дорого, текущий и форвардный P/NIC > 15. Бизнес компании сейчас под давлением из-за высокой ставки и сокращения бюджетов, а в случае мира может быть дополнительное давление из-за возвращения зарубежных решений. Впрочем оба тезисы верны для всего сектора, который показывает динамику заметно хуже рынка с начала года.

Не держу акции компании и не планирую их покупать.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #SBER

Убытки Сбера от непрофильных бизнесов

Вчера отчитался Сбер, в основном бизнесе не было никаких сюрпризов. Банк заработал 1.58 трлн рублей прибыли за 2024 год, это дает 35 рублей дивиденда на акцию. Результаты в рамках ожиданий, бизнес Сбера достаточно стабилен и предсказуем, что редкость для банков.

Исходя из гайденса в этом году можно ожидать прибыль немного выше 2024 года (при этом ЦБ прогнозирует небольшое снижение прибыли во всем банковском секторе). В отличие от некоторых банков Сбер не особо страдает от высокой ставки благодаря дешевому фондированию и сохраняет чистую процентную маржу близкую к 6%.

Самое интересное в отчете - Сбер раскрыл результаты непрофильных бизнесов. Многие были удивлены, что они принесли банку почти 300 млрд рублей убытка. Но на самом деле эти цифры ожидаемы - я писал ранее, что Сбер может жечь около 200 млрд рублей в год только на Еком.

Непрофильные бизнесы сгенерировали выручку в 505 млрд рублей, +36% к предыдущему году. Почти половину выручки принес Самокат - его оборот составил 249 млрд рублей (это с НДС, выручка ~220-230 млрд). Думаю еще 100-150 млрд рублей выручки могли заработать Магемаркет и Купер. Большая часть расходов и убытков также пришлась на Еком.

Остальные непрофильные бизнесы значительно меньше. Ситидрайв заработал около 15 млрд выручки, по размеру парка авто он сейчас на уровне Яндекс Драйва и на треть меньше Делимобиля. Окко также мог заработать около 15 млрд выручки за прошлый год, по итогам первого полугодия он был на 4 месте на рынке видеосервисов после Кинопоиска, IVI и Wink (Ростелеком). Ситидрайв и Окко, вероятно, также убыточны.

Основная часть роста непрофильных бизнесов была в первом полугодии 2024 года, Сбер начал резко сокращать инвестиции в конце года. Недавно писал про оптимизацию Мегамаркета, Самокат в Q4 вырос всего 13% vs 50% за полный 2024 год. Купер также заметно снизил обороты (это можно заметить по результатам онлайн сегмента Ленты, для которой он был крупнейшим внешним партнером).

Ожидаю, что в 2025 году рост выручки непрофильных бизнесов Сбера будет минимальным, возможно она вообще сократится, если оптимизация продолжится. Убытки также скорее всего будут меньше, но драматичного снижения не случится. Грубо говоря, сейчас непрофильные бизнесы забирают около 5-6 рублей дивиденда на акцию, возможно сокращение их убытков даст прирост дивиденда по 1-1.5 рубля в год, вряд ли стоит ожидать сильно большего. Сам Сбер не комментирует планы по выводу непрофильных бизнесов в прибыль.

Как писал ранее, оптимизация расходов Сбера на непрофильные бизнесы позитивна как для самого банка и его акционеров, так и для его конкурентов (Яндекс, Озон, косвенно других игроков вроде Делимобиля и Ростелекома).

@long_term_investments

#LTI_новости #OZON #YDEX #SBER

Мегамаркет все (на самом деле нет)

Сегодня разлетелась новость, что Мегамаркет закрывает партнерскую программу и многие сделали вывод, что закрывается весь маркетплейс: https://t.me/blogbankir/13591

На самом деле Мегамаркет продолжает работать. Но Сбер еще в прошлом году отказался от гонки за лидерство на рынке Екома и перестал вливать огромные деньги в скидки. В конце прошлого года Мегамаркет объявил, что закрывает часть складов, отказывается от ПВЗ и фокусируется на экспресс-доставке ограниченного ассортимента товаров из складов на площадях IKEA. Подробнее здесь и здесь. А также в Екоме Сбера недавно прошли значимые сокращения персонала.

Иными словами, сегодняшняя новость не имеет большого значения, но общее изменение стратегии Сбера на рынке Екома позитивно для всех игроков. Сам Сбер перестанет жечь безумные деньги в тщетных попытках забрать долю рынка у действующих игроков, а WB, Ozon и Яндекс также смогут сократить вложения в скидки и улучшить экономику.

Завтра отчитывается Ozon, ожидаю хороший отчет, в котором обозначится тренд на улучшение экономики.

@long_term_investments

#LTI_мысли

Оттоки из фондов ликвидности

Весь 2023 год были огромные притоки в фонды ликвидности, на пике в конце прошлого года их активы перевалили за триллион рублей. Даже после решения по ставке 20 декабря приток денег в LQDT и аналоги еще продолжался какое-то время, в то время как из акций были рекордные оттоки со стороны физлиц.

Но в этом году пошел обратный процесс - на фоне продолжения роста рынка люди начали забирать деньги из фондов ликвидности. В пятницу был рекордный дневной отток - более 12 млрд рублей. Интересно, что наибольшие оттоки в последнее время именно по пятницам: https://t.me/moex_stats/979

За последний месяц общий отток денег из фондов ликвидности составил около 60 млрд рублей. СЧА фондов снизилось меньше - с текущей ставкой они генерируют более 15 млрд рублей процентных доходов в месяц, которые аккумулируются в фондах.

Интересный вопрос - куда люли вкладывают деньги, которые забрали из фондов ликвидности. На этот вопрос недавно ответил глава Мосбиржи - примерно 50/50 в акции и облигации за последние 1.5 месяца. Часть людей все-таки решили поучаствовать в росте рынка, а часть видимо захотели зафиксировать высокую процентную доходность на более длинный срок.

Хотя рынок значительно вырос с начала года, акции и длинные облигации, на мой взгляд, все еще предпочтительнее, чем более консервативные инструменты. На мой взгляд многие участники рынка все еще недооценивают вероятность достаточно быстрого прекращения огня и улучшения отношений между Россией и США, хотя президенты обеих стран уже говорят об этом почти прямым текстом - вчера вечером насыпали очередную порцию комментариев.

Пока моя базовая гипотеза, что локальный пик рынка может быть на факте прекращения огня или мира, а до этого момента инвесторы будут постепенно переоценивать вероятности и подталкивать рынок вверх. Посмотрим, сработает ли правило buy the rumor, sell the news в этот раз.

@long_term_investments

#LTI_новости

Мосбиржа запустит торги в выходные с 1 марта, а Т запустили ставки на ставку

Торги в выходные начнутся уже на этой неделе, с 14 до 19 в субботу и с 10 до 19 в воскресенье. Несколько деталей:

- Торги пока проводятся в экспериментальном режиме, могут быть доступны не во всех брокерах в первое время
- Будет действовать ограничение по изменению цены в 3% от цены закрытия последнего торгового дня
- К торгам будут допущены 53 ликвидные акции, список тут: https://www.moex.com/s3790

Мосбиржа уверенно идет по пути криптобирж, и за последние годы повторила множество их особенностей, иногда даже не по своей воле:
- Ввела комиссию мейкер/тейкер
- Подверглась хакерской санкционной атаке, из-за которой клиенты потеряли доступ к некоторым активам
- Начала листить множество шиткоинов акций на OTC
- Ввела утренние и вечерние торги
- Теперь вот запускает торги по выходным

В то же время Т-Технологии (Т) известны тем, что идут впереди рынка, те же торги по выходным там уже довольно давно доступны. Так как торги выходного дня скоро станут обыденностью, Т уже сделал следующий шаг и запустил ставки на ставку, которые юридически сделаны через ЦФА: https://t.me/atomyzeDFA/343

Можно попробовать угадать решение ЦБ по ключевой ставке в марте и заработать на этом, но нужно иметь в виду, что в шансы зашита маржа Т в размере 15%. Это много, у классических букмекеров маржа как правило составляет 5-7%, а на ключевые спортивные матчи и мероприятия еще меньше.

Видимо Т посмотрели статистику, что в прошлом году в России 6 млн человек сделали ставок на 1.7 трлн рублей. Для сравнения, на Мосбирже в прошлом году 10 млн частных инвесторов вложили в ценные бумаги 1.3 трлн рублей. Инструмент с возможной большой и быстрой прибылью, привычной механикой, уже хорошо знакомой миллионам людей, и огромной маржой выглядит как отличный бизнес (для Т, а не для его среднего клиента).

На всякий случай традиционное напоминание, что любые ставки крайне рискованы, а в прогнозе макро параметров очень часто ошибаются даже люди, которые занимаются этим всю жизнь. Даже если какой-то исход вам кажется очевидным, на него нельзя ставить много денег. Риск все потерять может оказаться намного больше, чем кажется.

В общем, грань между классическими биржами, криптобиржами и букмекерами все сильнее стирается (не только в России), и этот процесс уже вряд ли развернется. Как говорится, сервера крутятся, бабосик мутится.

@long_term_investments

#LTI_аналитика #YDEX

Результаты Яндекс за 2024 год

Теперь подробный пост про Яндекс:
- Про результаты за 2024 год и прогноз на 2025
- Про размытие и структуру акционеров
- Про возможное влияние мира на бизнес

Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/yandex-feb25/

@long_term_investments

#LTI_аналитика #YDEX

Результаты Яндекс за 2024 год

Пока короткий комментарий, подробнее мнение напишу позже:

1) Выручка в 2024 году +37% (чуть ниже гайденса, ожидаемо). EBITDA 189 млрд рублей (выше гайденса).

У меня были опасения, что Поиск и Такси сильнее замедлятся в конце года из-за макро ситуации + теплой и сухой зимы (плохо для такси и доставок), но они пока не подтвердились - оба основных бизнеса показали хорошую динамику в Q4.

2) Прогноз на 2025 год - рост выручки >30%, EBITDA 250+ млрд рублей. Ожидал схожие цифры по EBITDA, по выручке прогноз выше ожиданий, показать такие темпы роста от текущей базы и с текущей макроэкономикой будет хорошим результатом.

3) В Q4 и 2024 году значительно вырос капекс (46 и 125 млрд рублей соответственно). В следующем году компания ожидает снижения капекса как % от выручки, но в абсолюте он, скорее всего, будет больше. Рост капекса - общий тренд для всех технологических компаний, так как развитие AI требует больших вычислительных мощностей, про это еще сделаю отдельный пост.

4) Яндекс обновил структуру акционеров на сайте, новая указана на 31 января: https://ir.yandex.ru/shareholder-structure

Доля акций в свободном обращении увеличилась с 15% до 17%, доля "основных акционеров" уменьшилась на те же 2% (но в штуках акций у них стало чуть больше). При этом общее количество акций увеличилось с 379 до 390 млн штук, дополнительный выпуск в конце прошлого года был для расчета с сотрудниками по программам мотивации.

Многие обращают внимание на то, что из 100 млрд скорректированной прибыли в 2024 году 90 млрд ушло на мотивацию сотрудников, а акционерам осталось 10 млрд чистой прибыли. Так смотреть не совсем корректно, так как в 90 млрд сидят разовые взаиморасчеты в результате переезда компании. Но это в любом случае значимая статья расходов даже без разовых факторов, про которую очень мало информации в официальных релизах, что создает много вопросов у инвесторов.

В целом оцениваю результаты 2024 года и прогноз на 2025 год как умеренно позитивные с учетом текущего состояния экономики. Более подробный разбор и взгляд на перспективы компании с учетом возможного мира в этом году сделаю чуть позже.

@long_term_investments

#LTI_интересное

Я довольно редко пишу в последнее время про зарубежные инвестиции, но вот забавный повод. Делать картинку с мемом лень, поэтому напишу текстом.

Как выглядят зарубежные инвестиции у нормальных людей:

1) Покупаешь акции известных технологических компаний или S&P 500
2) Смотришь как они растут
3) Profit

Как выглядят инвестиции на зарубежных рынках у меня:

1) Покупаешь акции компании, которая добывает олово в Конго
2) Читаешь новости про то, как повстанцы из Руанды захватывают города на территории Конго рядом с месторождением
3) Строишь маршруты в Гугл картах чтобы понять, как компания будет вывозить олово в обход захваченных повстанцами территорий

Как говорится, we are not the same :)

Если вдруг интересно почитать, что там за история, она здесь: https://longterminvestments.ru/idea69/

@long_term_investments

#LTI_аналитика #SOFL

Результаты Софтлайн за 2024 год

Софтлайн опубликовал результаты за 2024 год:
- Оборот 120,7 млрд рублей, + 32% г/г
- Валовая прибыль 37 млрд рублей, +57% г/г
- Скорректированная EBITDA 7 млрд рублей, +57% г/г
- Чистая прибыль 1,8 млрд рублей, -42% г/г

Также Софтлайн немного обновил прогноз на 2025 год:
- Оборот 150 млрд рублей (без изменений)
- Валовая прибыль 43-50 млрд рублей (без изменений)
- Скорректированная EBITDA 9-10.5 млрд рублей (было 8.5-10 млрд рублей)

Компания пока опубликовала только урезанные результаты, полная отчетность будет позже. Полноценный разбор тоже планирую сделать после годового отчета, а пока основные тезисы:

1) У Софтлайн в 2024 году было 9 M&A сделок. Компания показывает динамику нескольких метрик за счет органического роста и M&A, но из нее все равно достаточно сложно делать выводы, так как сделки совершались в течение года. Например, компания прогнозирует рост оборота 25% в 2025 году, но с учетом M&A органический рост будет не более 15-20% в этими вводными.

Если посмотреть на динамику бизнеса по сегментам, то можно заметить, что почти весь рост бизнеса с 2020 года обеспечен собственными решениями, сегмент сторонних решений растет значительно медленнее. На собственные решения приходится уже 2/3 валовой прибыли. Но большая часть этого роста за счет M&A.

2) Софтлайн вырос по большинству метрик, но чистая прибыль упала почти вдвое. Это произошло в первую очередь из-за значительной долговой нагрузки и высоких процентных расходов. В следующем году может повториться похожая ситуация - EBITDA вырастет (по прогнозу компании), а чистая прибыль - не факт (сама компания гайденс по прибыли не дает)

3) Также нужно иметь в виду, что Софтлайн не корректирует EBITDA и прибыль на капитализированные расходы, как делают другие IT-компании. Соответственно, их нельзя напрямую сравнивать с другими представителями сектора, а EBITDAC и NIC можно будет посчитать только после выхода полного отчета. Исходя из грубых прикидок NIC за 2024 год будет близок к нулю.

4) На конец года Net Debt / EBITDA снизился до 1 за счет оборотного капитала, но внутри следующего года он снова может временно стать 2+. В целом за 2024 год чистый долг увеличился почти на 8 млрд рублей, сколько из этого пришлось на операционный бизнес можно будет посчитать только после выхода полного отчета, так как были M&A, допэмиссии и выкуп акций.

Я сейчас не держу акции Софтлайн в портфеле:
- Исходя из текущих вводных сложно оценить эффективность M&A (которые обеспечивают основной рост бизнеса)
- Значимая долговая нагрузка и высокие ставки будут давить на прибыль еще минимум год
- Софтлайн стоит дороже большинства других компаний в секторе

@long_term_investments

#LTI_новости

ЦБ оставил ставку 21%

ЦБ сохранил ставку, как и ожидалось. Комментарии на мой взгляд тоже были достаточно нейтральными (хотя сам ЦБ назвал риторику умеренно жесткой).

Рынок тем не менее отреагировал снижением на решение по ставке почти на 3% от пика дня. Видимо многие не ожидали, что прогноз диапазона средней ставки на этот год поднимут с 17-20 до 19-22%. Еще ЦБ поднял прогноз инфляции в 2025 году до 7-8% декабрь к декабрю vs 4.5-5% ранее (в которые вряд ли кто-то верил изначально, новый таргет уже выглядит достижимым). При этом ЦБ продолжает считать, что к концу года инфляция снизится до целевых 4% на основе помесячной динамики и далее сохранится на этом уровне.

На мой взгляд в росте прогнозного диапазона ставки нет ничего удивительного - предыдущий диапазон был дан в октябре и по сути его пересмотрели еще в прошлом году, просто с тех пор не было опорных заседаний. По факту он скорее нейтрален - предыдущий прогноз фактически означал пик ставки и гарантированное снижение до конца года, ЦБ не захотел давать такой мягкий сигнал рынку (хотя этот сценарий весьма вероятен) и формально оставил себе больше пространства для маневра, включая возможное повышение ставки.

Важная вводная по решению и прогнозу ЦБ была озвучена на пресс-конференции. ЦБ ориентируется на текущий статус-кво с точки зрения геополитики и пока не рассматривает сценарии, в которых что-то изменится. Но с учетом того, какой темп в последние дни набрали переговоры по поводу потенциального мирного соглашения, уже к следующему заседанию в марте ситуация может измениться и у ЦБ появятся новые вводные.

В тему геополитики, сегодня была конференция по безопасности в Мюнхене, но Россию и Украину там почти не обсуждали. Вместо этого вице-президент и министр обороны США отчитывали Европу за все подряд, от низких расходов на оборону до нарушения принципов демократии и свободы слова, было даже немного удивительно это слушать. Видимо Мюнхен - особое место для острых речей, с мюнхенской речи в 2007 году часто принято отсчитывать начало "противостояния" между Россией и "Западом".

В любом случае основное влияние на рынок в ближайшее время будет оказывать геополитика, а ставка, инфляция и другие параметры во многом будут зависеть от нее. Как писал ранее, у меня достаточно оптимистичный взгляд на перспективы прийти к мирному соглашению в ближайшее время, хотя детали и сроки прогнозировать на текущем этапе вряд ли возможно.

@long_term_investments

#LTI_мысли

Звонок Путина с Трампом и реакция рынка

Вчера был первый публично анонсированный звонок между Путиным и Трампом. Сам звонок ожидался и вероятно был уже не первым по счету (просто ранее не было официальных подтверждений). Но все равно звонок для большинства стал неожиданностью, для кого-то даже шоком:

1) После звонка Трамп написал в своих соц сетях очень позитивный отзыв, вот оригинал: https://t.me/real_DonaldJTrump/17889

2) После звонка Трамп позвонил Зеленскому (порядок звонков был обозначен публично, что явно намекает на приоритет в контактах), а также дал дополнительные комментарии на пресс-конференции, во многом совпадающие с позицией России, которая озвучивалась публично. Еще анонсировали встречу Трампа с Путиным в Саудовской Аравии и возможно позже встречи в России и США.

3) Все стороны повторили тезис о том, что военные действия нужно заканчивать, уже активно работают над этим и есть явный прогресс. Возможно какие-то новости на этот счет будут уже на этой неделе - в Мюнхене проходит большая международная конференция.

Можно по разному интерпретировать новость и закладывать вероятности различных сценариев. На мой взгляд после звонка можно сказать, что с высокой вероятностью базовые договоренности по основным пунктам между Россией и США уже достигнуты, иначе бы не было такой публичной огласки и взаимных комплиментов.

Это значит, что с высокой вероятностью какое-то соглашение и прекращение огня может произойти уже в ближайшее время (условно весной, или максимум летом), причем на достаточно благоприятных для России условиях. А это, в свою очередь, явный позитив для рынка.

Большинство участников рынка явно были сильно более пессимистичны с точки зрения вероятности и сроков разрешения конфликта - на вечерней сессии многие бумаги, индекс и длинные ОФЗ улетели на планку. Сегодня некоторые акции откатились от пиков, но большинство значительно выше закрытия основной сессии вчера.

Выделяется Газпром, который прибавляет почти 15% с закрытия основной сессии в среду - помимо того, что он может быть одним из бенефициаров мира, про компанию ходят разные другие позитивные слухи и акции были лучше рынка в последнее время на хороших объемах.

Также сильно укрепился рубль - это движение мне не очень понятно и на мой взгляд скорее является временным, при текущем курсе рубля бюджет не очень сходится. Косвенно об этом также говорит то, что наличный доллар и USDT сейчас не получится купить дешевле 95, хотя курс на бирже значительно ниже.

На мой взгляд в текущей ситуации иметь значительную экспозицию в акциях все еще является оптимальной стратегией, сам держу весь портфель в акциях. Длинные ОФЗ и замещайки также могут быть интересной альтернативой.

Завтра еще будет заседание ЦБ, но в отличие от декабря, на мой взгляд, оно пройдет без сюрпризов - ставку оставят неизменной и дадут относительно нейтральные комментарии.

@long_term_investments

#LTI_Pre_IPO #DGTL

Pre-IPO Цифровые привычки

Я обычно не делаю анализ pre-IPO, но в данном случае решил посмотреть на бизнес, так как некоторые знакомые в нем планируют участвовать.

Сразу могу сказать, что из всех pre-IPO в России, которые видел, это пока самое адекватное размещение, но в нем все равно достаточно много нюансов и рисков.

Анализ по ссылке: https://longterminvestments.ru/pre-ipo-digital-habits/

@long_term_investments

#LTI_новости #POSI

Не позитивные отгрузки Позитива за 2024 год

Positive Technologies опубликовал прогноз отгрузок за 2024 год - они составят около 25.5 млрд рублей. Это значительно ниже ожиданий рынка и скорректированного прогноза самой компании, который дали в ноябре (30-36 млрд рублей).

С этими результатами есть несколько проблем:

1) Позитив изначально давал гайденс 40-50 млрд рублей отгрузок в 2024 году и сохранял его до ноября. В ноябре значительно снизили до 30-36 млрд рублей, сославшись в основном на поздний запуск NGFW и перенос основных продаж на 2025 год. По факту результаты оказались еще значительно хуже.

Соответственно, либо компании сложно планировать собственные продажи из-за специфики бизнеса даже на пару месяцев вперед, либо она изначально коммуницировала инвесторам излишне амбициозные цели. Оба варианта не очень позитивны.

2) Отгрузки компании остались на уровне 2023 года. С учетом того, что были какие-то продажи NGFW (компания ожидала 2-3 млрд в 2024 году), остальной бизнес сократился год к году на растущем рынке (прогнозы по росту рынку кибербеза в России в 2024 году варьировались от 10 до 25%). Т.е. проблема не только в рыночной конъюнктуре, но и в конкурентоспособности самой компании.

3) Структура расходов Позитива была рассчитана на быстрый рост бизнеса. По моим примерным оценкам NIC и EBITDAC компании за 2024 год будут в районе нуля. Компании придется сокращать расходы, чтобы подстроиться под текущие реалии. Это всегда болезненно для бизнеса и ограничит потенциал будущего роста.

Судя по всему в компании уже начались/прошли сокращения (были слухи о сокращении 500 человек из штата 3000+). Вероятно, бюджеты на маркетинг в этом году тоже порежут, вряд ли повторятся масштабные мероприятия вроде Positive Hack Days в Лужниках на 3 дня.

Акции Позитива сильно упали, но сейчас сложно делать прогнозы насчет будущей динамики бизнеса и его справедливой стоимости, так как для этого недостаточно информации. Как принято говорить у аналитиков, "акции поставлены на пересмотр".

Отчетность будет в начале апреля, вероятно тогда же дадут какой-то прогноз на 2025 год. Но все теперь будут воспринимать его скептически после промаха в 2024 году. Компании придется потратить много времени и усилий, чтобы вернуть доверие рынка.

@long_term_investments

#LTI_портфель

Ежемесячный апдейт по портфелю

Раз в месяц делаю ежемесячный апдейт по портфелю с результатами и планами на будущее. Очередной апдейт за январь: https://longterminvestments.ru/portfolio-06-02-2025/

Все изменения по портфелю на российском и зарубежных рынках в этом разделе, делал недавно несколько корректировок: https://longterminvestments.ru/portfolio/

Посты про портфель и все актуальные позиции доступны для подписчиков

@long_term_investments

#LTI_отчетности #DELI

Операционные результаты Делимобиль за 2024 год

Делимобиль раскрыл операционные результаты за 2024 год:
- Парк машин вырос до 31729 автомобилей, +19% YoY
- Количество проданных минут +20% YoY
- Выручка каршеринга +35% YoY

При этом темпы роста значительно замедлились во втором полугодии:
- Выручка каршеринга +24% в H2'24 vs 51% в H1'24
- Проданные минуты +13% в Q3 и +9% в Q4

В идеале в бизнесе формата Делимобиля минуты должны расти быстрее парка машин (за счет роста утилизации и эффективности), а выручка быстрее минут (за счет инфляции). У Делимобиль средняя стоимость минуты +13% YoY (чуть выше официальной инфляции, но ниже роста стоимости автомобилей в России). А утилизация немного снизилась, правда ее точно сложно посчитать, так как мы не знаем тайминг ввода машин в эксплуатацию.

В целом оцениваю результаты как слегка негативные из-за значительного замедления основных операционных метрик в последние два квартала.

@long_term_investments

#LTI_отчетности #DATA

Выручка Аренадата за 2024 год

Аренадата раскрыла выручку за 2024 год - она выросла на 52% до 6 млрд рублей. Это соответствует гайденсу, который компания давала ранее.

Выручка в Q4 выросла всего на 7% до 2.45 млрд рублей. Однако на квартальную динамику в случае Аренадаты нет смысла смотреть, так как компания специально работала в этом году на сглаживание сезонности, за первые 9 месяцев рост выручки был 114%.

Аренадата ускорила найм сотрудников, штат к концу года увеличился до 632 человек, +45% год к году. Это больше, чем у большинства аналогов в секторе. Я ожидал чуть более медленного роста, увеличение количества сотрудников почти пропорционально выручке может немного снизить рентабельность, но не критично. По итогам 2024 года маржа по OIBDAC может составить 33-35% vs 38% в 2023 году.

В целом нейтральный и ожидаемый отчет.

@long_term_investments

#LTI_мысли

Торговые войны и внешняя политика Трампа

Трамп всего две недели как президент, а уже успел наделать много шума. На выходных он объявил, что введет 25% пошлины на весь импорт из Мексики и Канады (кроме канадской нефти, на нее 10%). Предлогом было то, что Мексика и Канада плохо контролируют свои границы и через них в США просачиваются нелегальный мигранты и наркотики.

Ненадолго возник переполох, в итоге Трамп быстро провел переговоры с лидерами Мексики и Канады, они выпустили заявления, что примут меры для охраны своих границ с США, а Трамп заморозил введение пошлин на месяц. Похоже, что это был изначальный план - Трамп решил выкрутить руки своим соседям и добиться от них каких-то уступок, резко подняв ставки.

Буквально неделей ранее он использовал эту же тактику против Колумбии - пригрозил ей 25% пошлинами, когда она не захотела впускать американские военные самолеты, депортировавшие мигрантов из США. Колумбия, естественно, резко изменила свое решение, а Трамп не стал вводить пошлины. Плюс Трамп грозится забрать Гренландию и Панамский канал, хотя пока сложно сказать, насколько серьезно он настроен.

Вообще в международной политике так делать не принято, особенно по отношению к странам, которые считаются твоими союзниками. Думаю, что с Канадой и Мексикой в итоге скорее договорятся и пошлин не будет, но негативный прецедент уже создан. Той же канадской нефтянке было бы неплохо задуматься на тему альтернативных направлений поставок нефти, сейчас почти весь экспорт идет в США и трубопроводов до портов почти нет.

Отдельно идет торговая война с Китаем, которые является основным геополитическим конкурентом США. Трамп ввел 10% пошлины на китайский импорт, в отличие от Мексики и Канады они вступили в силу. Китай в ответ ввел 15% пошлины на часть американского импорта, включая уголь, газ и сельхоз продукцию. Китай - единственная экономика в мире, которая находится в одной весовой категории в США, а Си не нужно думать о своем рейтинге среди населения и выборах, так что он вряд ли пойдет на серьезные уступки. Вполне возможно, что торговый конфликт продолжится и будет эскалироваться.

Как это может повлиять на российский рынок?

Вообще торговые войны негативно влияют на мировую экономику. При прочих равных они приводят к замедлению экономического роста и снижению цен на сырье, что негативно для России. В текущем виде тарифы вряд ли сильно повлияют на экономику США или Китая и эффект будет минимальным. Но если обмен пошлинами продолжится, негативный эффект может стать заметнее. Плюс при прочих равных торговые войны приводят к укреплению доллара, а это тоже негативно для цен на сырье.

В то же время в политике новой администрации США могут быть свои плюсы для России. США явно показывают, что их сильно больше заботят внутренние проблемы, отношения с соседями и соперничество с Китаем, чем Украина. В связи с этим у новой администрации США явно есть мотивация побыстрее закончить или как минимум заморозить конфликт, чтобы он не отвлекал внимание и ресурсы, и она может пойти на какие-то компромиссы, которые не нарушают интересы самих США.

Судя по многочисленным слухам, сливам и комментариям всех сторон переговоры за кулисами уже идут и какие-то подвижки могут быть уже в середине февраля. На мой взгляд начало публичных мирных переговоров и личная встреча Путина с Трампом еще не в цене российских акций и могут случиться быстрее, чем многие думают. А вот что будет дальше, как быстро стороны придут к соглашению и придут ли вообще - пока открытый вопрос.

@long_term_investments

#LTI_новости #CIAN

Пауза в торгах акциями Циан с 6 февраля

Циан "переезжает" в Россию, в связи с этим акции временно перестанут торговаться. Последний день стандартных торгов в режиме Т+1 - 5 февраля.

Вероятно торги возобновятся в марте, через 1-1.5 месяца (ранее VK и Т-Технологии начали торговаться через месяц, HeadHunter - через 1.5 месяца).

Я не планирую покупать акции Циана перед паузой в торгах - он стоит дороже аналогов по сектору и ближайший год будет не самый простой из-за охлаждения рынка недвижимости. К тому же может быть навес, хотя оценить его размер и эффект сложно - в том же Х5 котировки не почувствовали давления.

И еще один значимый фактор - в ближайшие 1-1.5 месяца могут быть важные геополитические новости и в такие моменты хочется иметь возможно делать оперативные корректировки в портфеле при необходимости.

Основной потенциальный драйвер, который может поддержать котировки после возобновления торгов - вероятный большой разовый дивиденд. У Циана накопилась подушка кэша, примерно равная 25% от капитализации, потенциально ее могут целиком выплатить акционерам, как ранее сделал HeadHunter.

Перед возобновлением торгов акциями Циан сделаю разбор компании, к тому же к этому моменту может уже выйти годовой отчет.

@long_term_investments

#LTI_интересное

Легко ли получить прибыль на рынке, если знаешь будущее

Нашел интересный эксперимент от Elm Wealth. Они сделали простую игру, где пользователю показывают обложку WSJ как бы за 36 часов до ее публикации и дают сделать ставку, какая будет динамика индекса S&P 500 и 30-летних трежерис (можно использовать плечо до х50).

На обложке закрашены блоки, которые говорят, какая была динамика рынка, но показывают всю остальную информацию - вышедшую макро статистику, отчеты компаний и т.д. Игра состоит из 15 раундов.

Интуитивно кажется, что если заранее знать новости, то заработать очень легко. Так вот, в исходном эксперименте Elm половина пользователей в такой игре получили убыток, 1/6 потеряли весь капитал, а средняя доходность составила всего 3.2%.

Профессиональные трейдеры справились в среднем лучше. Секрет в том, чтобы корректировать размер ставок - использовать больший леверидж при более высокой степени уверенности, а если влияние новостей не понятно - вообще не делать ставки.

Я потестировал игру, получилось увеличить виртуальный капитал в 6 раз, хотя правильное направление движения угадал только в 53% случаев и Sharpe ratio получился ужасный, всего 0.415. Такой результат как раз за счет того, что "очевидных" трейдов было очень мало (в них использовал большой леверидж), а остальные делал более консервативными на меньшие суммы и часто ошибался.

Если интересно, можете проверить, насколько у вас получится заработать, "зная будущее". Игра на английском и для прохождения нужен компьютер, так как рассчитана на достаточно большой экран: https://elmwealth.com/crystal-ball-challenge/

Агрегированная статистика по игре от Elm описана здесь: https://elmwealth.com/crystal-ball/

@long_term_investments

#LTI_интересное

Какие компании считаются технологическими и почему

Часто можно услышать споры на тему того, какой бизнес можно отнести к технологическому, а какой нет. Вопрос особенно актуален для компаний, где технологические сервисы переплетаются с физическими активами, необходимыми для ведения бизнеса - Whoosh, Делимобиль, Ozon, ВсеИнструменты.ру и т.д.

У меня давно была идея написать пост на эту тему, но все никак не доходили руки. И вот недавно решил потестировать, как справятся с ответом на вопрос LLM модели. Большинство справилось не очень, но последняя версия Deepseek выдала настолько хорошие ответы, что мне пришлось написать пост :)

Так что встречайте, первый пост, написанный в соавторстве с Deepseek - разбираем на примере конкретных компаний, стоит ли их относить к технологическим или нет, с подробным объяснением логики: https://longterminvestments.ru/what-is-tech/

Заодно в посте немного рассказал про то, какие есть минусы у LLM моделей и почему их нужно аккуратно использовать в аналитике и перепроверять информацию.

Мне кажется получился интересный и полезный материал, так что можно смело на него ссылаться, делиться и т.д., буду только рад (как и со всеми остальными постами).

@long_term_investments

#LTI_отчетности #WUSH

Операционный отчет Whoosh за 2024 год

Вчера еще вышел операционный отчет Whoosh. Количество поездок в 2024 году выросло на 44% и достигло почти 150 млн. В Q4 рост был быстрее, +60% YoY, вероятно за счет Латинской Америки, где сейчас сезон.

Кстати среди всех операторов кикшеринга в мире Whoosh на втором месте по количеству поездок после американского Lime, который работает в 30 странах мира (причем отставание небольшое, у Lime 175+ млн).

При этом на рынке в России и СНГ доля Whoosh немного снизилась в 2024 году:
- Юрент вырос на 46% до 100 млн поездок (собственные самокаты без франшизы +69%)
- Яндекс вырос на 85% (точное количество поездок неизвестно, вероятно около 60-70 млн за год)
- Whoosh в России рос медленнее 44%, около 5% всех поездок дал Латам

Исторически количество поездок Whoosh росло пропорционально парку самокатов, а выручка увеличивалась медленнее из-за снижения среднего чека (рост выручки за 2024 год на графике прогнозный). Чек падал в свою очередь за счет сокращения средней длины поездки, которая составляет сейчас около 10 минут и вряд ли будет дальше сильно снижаться.

С учетом высоких ставок компании вероятно придется сократить капекс и замедлить рост парка самокатов (последние два года был прирост по 60-70 тысяч). Ожидаю рост парка в 2025 году где-то в районе 15-25%. При этом выручка может вырасти пропорционально или немного больше - скорее всего снижение среднего чека прекратится. Прибыль будет под давлением из-за растущей стоимости обслуживания долга (Net Debt / EBITDA близок к 2).

Летом делал большой анализ Whoosh и всего рынка кикшеринга в России и в мире, можно посмотреть по ссылке: https://longterminvestments.ru/whoosh-july24/

@long_term_investments

#LTI_отчетности #ASTR

Отгрузки Астры за 2024 год

Астра опубликовала отгрузки за 2024 год - они выросли на 78% и составили ровно 20 млрд рублей. Результат в рамках ожиданий, я закладывал ровно такую же цифру.

В Q4 отгрузки выросли на 61% год к году vs 98% за 9 месяцев, но из-за сильной сезонности в бизнесе нет смысла ориентироваться на динамику по кварталам, она может быть достаточно волатильной.

Ранее Астра давала гайденс с планами по утроению прибыли за два года. Пока компания его выполняет, если смотреть на траекторию показателей, но в следующем году поддерживать высокие темпы роста будет сложнее из-за более высокой базы. Чтобы достигнуть цели, нужно нарастить отгрузки примерно на 70% в 2025 году при сохранении рентабельности.

При этом выручка от операционной системы Astra Linux растет уже значительно медленнее, примерно на 30% в год. Соответственно, для выполнения планов нужно сильно увеличить продажи продуктов экосистемы. Сейчас компания их раскрывает одной цифрой, но это уже большой кусок бизнеса, будет полезно, если добавится какая-то детализация.

Подробный обзор бизнеса делал в декабре: https://longterminvestments.ru/astra-dec24/

Годовой отчет должен быть в апреле, вероятно после него компания может дать уточнения по планам на 2025 год.

@long_term_investments

#LTI_аналитика

Что такое Deepseek и как он повлияет на технологические компании

За последние несколько дней поднялся большой ажиотаж вокруг DeepSeek - китайского аналога ChatGPT. Его приложение вышло в топ по скачиваниям в App Store, а новую модель называют одним из главных прорывов в AI с момента появления ChatGPT.

Вчера акции Nvidia обвалились на 17%, многие другие технологические компании также сильно упали. Сильнее всех пострадал Nebius, котировки которого потеряли почти 40%.

Написал статью, где ответил на основные вопросы:
1) Как появился DeepSeek и причем тут китайский хедж-фонд
2) В чем уникальность модели DeepSeek и почему возник такой ажиотаж
3) Как DeepSeek может повлиять на крупнейшие технологические компании, Nebius, Яндекс и российский IT-сектор

Пост: https://longterminvestments.ru/deepseek-impact/

@long_term_investments

#LTI_отчетности #X5

Операционный отчет Х5

Сегодня вышел операционный отчет Х5. Хорошие результаты:
- Выручка +22.3% в Q4, +24.2% за 2024 год
- LFL продажи +14% в Q4, +14.4% за 2024 год
- Чижик растет х2 YoY, цифровые бизнесы х1.5 YoY

В Q4 рост LFL-траффика +3.8%, это самый высокий показатель за последние кварталы, у большинства конкурентов он в минусе или в районе нуля. Рост LFL-чека, наоборот, немного замедлился.

В 2024 году у Х5 были самые высокие темпы роста выручки за последние годы. Отчасти это связано с более высокой инфляцией, но также большую роль играет развитие новых направлений бизнеса. Ранее 80-90% прироста выручки обеспечивали оффлайн магазины Пятерочки. В последние два года их доля в приросте выручки снизилась до 60%, хотя их темпы роста остаются стабильными.

Сейчас уже значительный вклад в общие показатели вносят Чижик и Цифровые бизнесы, выручка которых составила 250 и 200 млрд соответственно в 2024 году. Во многом за счет них Х5 показывает темпы роста быстрее многих коллег по сектору.

Мнение об Х5 писал перед возобновлением торгов в январе: https://longterminvestments.ru/x5-is-trading-again/

P.S. IR команда Х5 недавно запустила канал для инвесторов, где делится новостями и результатами, за название отдельный респект: @x5group_ir

@long_term_investments

#LTI_новости

Теперь можно торговать утром и иногда даже ночью

Мосбиржа с сегодняшнего дня возобновила утреннюю сессию. Теперь ликвидные акции торгуются с 7 утра, срочный рынок с 9 утра. Вечерняя сессия уже запущена ранее, торги идут до 23:50. В общем, теперь можно торговать почти 17 часов подряд.

Впервые утренние торги на Мосбирже были запущены в декабре 2021 года, но в феврале 2022 их отменили. Теперь вот решили вернуть. Желание биржи заработать больше комиссий понятно, но я как сова не поддерживаю такую инициативу :)

Параллельно Т-Инвестиции объявили, что у них теперь можно торговать с 2 часов ночи. Правда на сколько понял пока только по выходным. Т-Инвестиции кажется уверенно двигаются в сторону торгов 24/7, не удивлюсь, если мы их увидим в обозримом будущем.

Вообще возможность совершать сделки за пределами основной торговой сессии может давать небольшое преимущество частным инвесторам по сравнению с институциональными - им не позволят ей воспользоваться ни процессы, ни ликвидность. Главное принять, что это дополнительная опциональная возможность и не обязательно все время следить за новостями, иначе можно быстро сойти с ума.

@long_term_investments